东海期货王一军：A股进入对冲时代 机构是主力

网易财经4月25日讯 由大智慧主办的2013国家量化投资高峰论坛今日在上海举行，东海期货总经理王一军表示，中国股市已经进入一个对冲时代，所谓的对冲时代也就是对冲组合时代。

王一军称，股指期货使得股票市场和期货连在一起。国债期货将使银行间市场和期货市场连接起来。投资者面临的投资品种已经不在是单边的股票市场，而是多品种的市场。过去基金做股票池，实际是把一批相关性很强，或者一批相关性不太强的进行组合，但是都是具有正相关性。由于有了做空工具到来，今后的投资组合可能带有负相关性的产品，但是这个负相关性非常重要，正是由于有负相关性产品的加入，才能使得我们做到绝对收益得到可能。正是由于负相关产品才能使我们得到很稳定的回报和较小的亏损概率。

王一军表示，未来市场有三大特征：第一，未来投资市场将以机构投资者为主，这是一个非常重要的特征。第二，投资者尤其是机构投资者面临着多市场、多品种、多策略的选择问题，在这个过程当中量化模型积极策略能够有效把握投资机会，同时可以事先精准地控制风险，所以我认为将是未来投资机构的主力工具。从国际市场来看，目前量化交易的成交量大概达到70%。第三，量化模型设计、验证、风险测量和风险控制将是对冲时代下量化投资的核心。我们实际面临了理念的转变，面临了人才的竞争，面临了技术的进步等等方面。

王一军称，在中国量化交易不是能不能走下去的问题，而是走多快的问题，这个趋势刚刚开始。

以下为实录：

孟一：感谢王红欣先生从基金行业给我们阐述了一下基金行业对于目前量化投资的一些看法，大家现在可以在微博发送关于论坛任何的主题，发送之后@大智慧投资，主办方通过微博和大家进行互动，最后进行抽奖，奖品为迈克尔·卡沃尔先生的签名书籍，欢迎大家参与。

接下来的时间把舞台交给来自东海期货总经理王一军先生，他带来的演讲主题是对冲投资时代下的量化研究及风险控制，有请王总！

王一军：大家下午好，刚才很多专家都讲了大资管时代下量化策略，我本人从事证券行业十八年，同时我在期货行业又干了将近五年的时间，因此我对中国股票市场和期货市场都有相对深入的了解。

我们先看一下中国资本市场，可以说从1991年开始，到目前2013年，22年的时候我个人认为经历了几个阶段。第一个阶段就是证券市场开始，到1997年《证券法》出台之前，这定义为庄家时代，那个时候我做一家证券投资部的经理，我们做庄，投资者跟庄。从1997年到2010年是基金公司时代或者价值发现时代，我们基金公司做价值发现，许多基金公司也在发展，许多散户也把钱给基金公司操作，这中间经历了股权分置改革，有一个很大的过山车，里面还是有很多主观投资的东西。有一个重要的分解点就是2010年4月16号，因为股指期货推出，意味着中国证券市场进入了做空时代，或者是对冲时代。为什么呢？因为我们讲股指期货可以进行做空，随后又发展了融资融券，这样的时代开启之后，中国证券市场发生很大的变化。

我们看一下，股指期货推出以后对证券市场的现货市场到底是什么样的关系，许多人认为股指助涨或者助跌，实际都不可选。由于股指期货推出以后，大量的机构使用期限套利工具，使得股指期货和现货市场价差越来越收敛，同时使得期货市场的行为可以传递到现货市场，同样现货市场的行为可以通过期限套利工具传递到期货市场。从这个意义来说，我们实际已经经历了三年多的对冲工具，不管你认识不认识到期货市场，不管你是不是关注期货市场，其实你已经受到期货市场的影响了。

我们接下来再看，如果说下半年我们国债期货就要推出，大家就会我们发现有了一个股指期货，使得我们的股票市场和期货市场连在一起，如果我们发了国债期货，会使银行间市场和期货市场连接起来，这样银行间市场和股票的现货市场又联结在一起，因此我们投资者面临的投资品种已经不在是单边的股票市场，而是多品种的市场。大家一定要注意一个特点，这个多品种的市场已经不再是同相关性或者弱相关性的市场，我们过去基金共做股票池，实际是把一批相关性很强，或者一批相关性不太强的进行组合，但是都是具有正相关性。由于有了做空工具到来，我们今后的投资组合可能带有负相关性的产品，但是这个负相关性非常重要，正是由于有负相关性产品的加入，才能使得我们做到绝对收益得到可能。正是由于负相关产品才能使我们得到很稳定的回报和较小的亏损概率，我想认识到这一点非常重要，因此刚才大家讲我们进入大资管时代，实际我们证明是一个对冲时代，所谓的对冲时代也就是对冲组合时代。

我们今后市场的变化。目前我们已经能够做的投资品种无非股票、债券、期货，之后加入期权、互换、外汇。从期货的品种来看不仅有股指期货，还会有国债期货，还会有外汇期货，所以品种更多了，在过去简单的市场是一个正相关的市场会变成更多的更复杂的市场。

第二个，我们目前操作方式主要是手工辅以程序化，主要是趋势型策略、振荡型策略和套利型策略，将来向对冲型策略和高频策略进一步发展。目前投资者是散户、产业机构和金融机构。股票市场主要是金融机构，金融机构主要是公募基金，还有大量的私募基金，从期货市场来看，金融机构加入比较少，但是我们来看未来的机构，既有产业机构，也有私募基金、对冲基金、公募基金、期货CTA务、证券资管、自营、银行、保险、信托等。前一段时间保监会批准保险公司加入股指市场，未来我们会面临更全方面金融机构的加入，这里有非常重要的。私募基金中有相当一部分发展成为新型的对冲基金，我们公募基金也会进行量化对冲组合投资，我们可以看到机构者变动以及结构分化是我们未来大资管时代一个非常重要的特征。

我们来看量化投资主要涉及到哪几个方面，前面专家都讲了，我简单总结一下。一个就是趋势，刚才迈克尔·卡沃尔先生也讲到趋势的把握。在我们看来，实际在真正交易当中，我们是要把多种投资、组合投资、算法交易成为我们在交易方式说的一个发展趋势，从我们组合设计来看是由应急时的组合和事先确定好的组合设计结合起来。讲一个简单例子，如果你要进行套利的话，有了机会进行对冲，也有一种对冲是事先设计好的对冲，这是一种组合设计。风险测量，这一点非常重要，我们对组合投资风险测量由于引入了负相关性的产品，大家一定要注意和现有基金不一样，它的测量方式和现有测量方式不一样，包括我们对程式化交易的回测，对资金头寸的测量，由于资金头寸风险的测量。

未来市场量化投资，我们讲如果一个令人满意的量化投资能够达到什么样的标准，我们看一下。一个可以监控多市场多品种的交易机会，实现全市场交易。第二能够通过历史回测，能够验证交易策略的优劣。第三，可以有效避免人为失误。第四，能够满足复杂的计算逻辑，实现策略的快速处理。另外能够迅速、准确、及时发现交易机会。

我们可以得到以下的几个结论。第一个，未来投资市场将以机构投资者为主，这是一个非常重要的特征。第二个，我们投资者，尤其是机构投资者面临着多市场、多品种、多策略的选择问题，在这个过程当中量化模型积极策略能够有效把握投资机会，同时可以事先精准地控制风险，所以我认为将是未来投资机构的主力工具。从国际市场来看，目前量化交易的成交量大概达到70%。第三，量化模型设计、验证、风险测量和风险控制将是对冲时代下量化投资的核心。我们实际面临了理念的转变，面临了人才的竞争，面临了技术的进步等等方面。我可以预计，刚才也有记者采访我，我说中国量化交易不是能不能走下去的问题，而是走多快的问题，我们认为这个趋势刚刚开始。

现在我们来简单介绍目前已经很成熟的在一些机构应用的几个交易策略和工具，我简单介绍一下。这是我们东海期货和大智慧下属的龙软公司共同研制五年开发的一套系统，叫做龙软TDS，我们利用这样的工具进行股指期限套利和α策略。我检点说一下股指期限套利，假如沪深300股指当月和约指数和我们沪深300现货指数的价格有一个比较明显的差距的时候，我可以卖出沪深300股指，买入沪深300现货。怎么买入沪深300现货呢？可以通过龙软TDS，可以买一样结构的组合，大家知道到期日一定强制收敛，我们可以获得价差，减掉交易费用，减掉资金持有成本有得到无风险套利。其实还是有资金头寸风险，如果资金头寸没有问题，可以获得稳定的无风险套利。在4月16号开始的那天，我们上期所第一单是在座一个嘉宾，就是王红欣的团队买了300只股票花了1.6秒的时间，进行了套利，当时收益率达到16%，是一个完全无风险的套利。但是这两年，随着越来越多的机构进行期限套利，券商、私募以及公募都在做，目前无风险套利收益率下降，目前大概在4%到5%之间。我们可以开发出不完全复制的期限套利，这样收益率还是能够达到10%以上。当然，这个已经不是完全意义上的无风险套利。但是由于这个无风险套利工具的存在，使得我们股指现货和股指期货紧密联系在一起，如果价差大，退出的人多，就有更多的机构加入，所以会跟目前无风险利率水平基本接近。

再讲一下所谓的α交易。α交易实际就是跟在座一些基金公司相关了，我们过去讲构造一个股票组合，当然这是在沪深300里面，这个组合能够跑赢市场，假如你能跑赢市场，我把你的组合进行股指的对冲，假如大盘下跌，由于你是跑赢市场，你比大盘下跌少一点。同时大盘上涨的时候，由于你是跑赢市场的，你比大盘更多一点，因此，假如我能找到跑赢市场的股票池，我就能取得α收益，怎么样找到这个股票池，我想这是在座券商和基金公司的优势了，如果你们能够在沪深300找到能够跑赢大盘的股票池，你就可以构建一个α股票池。这和我们以前的股票池有什么不一样呢？这个α股票池是经常波动的，我认识比较好是两个星期换一下股票，可以取得20%的年化收益率。

这里讲一下这套系统也是可以实施实时风控，对于子帐户和每个头寸进行风控，这一点大家感兴趣可以看一下说明书。

我这里想介绍一个现在在东海证券营业部普遍利用的工具，叫做股票动态避险交易工具。大家看这个黄线是代表你的组合投资曲线，这个股票市值是白线，原理非常简单。假如我有10只股票，每只股票可以相对沪深300计算一个α、β，我可以算出这只股票和沪深300对比的话需要的股数，比如我有10万股中国平安，我需要多少股指对冲，这样的话如果我有若干只股票，每个股票都可以计算α、β，然后每个组合可以计算需要进行对冲的股指和约数，我只要进行对冲的话，大家可以发现如果说大盘要跌的情况下你怎么办，我们这里有很多做基金的，你预测大盘跌怎么办呢？我们过去唯一的办法就是把股票抛掉，要不然调整股票结构，如果你把股票抛掉，你会遇到成本过大，好不容易建仓，一卖掉会是非常大的成本。如果调整结构只有1%到3%，如果不卖股票，但是我卖出相应的股指期货，同样可以获得大盘下跌股票亏了，但是由于精确计算了β，所以使得固执期货上的盈利能够弥补股票的损失，这就叫做股票避险工具。所谓的动态避险是什么意思呢？这里带有一定的主观意思，如果说我们的分析觉得大盘要跌，我可以不选择卖股票，但可以选择卖股指期货，同样当我觉得大盘跌得差不多，大盘要涨的时候我可以把股指期货减掉，相当于卖完股票重新进行建仓，这样做对于许多投资者来讲大大减少了交易成本。

我们再看国债套利工具。实际国债期货出来的话，它有一个理论价格，这个理论价格可以通过一个模型折算出它的现货套利价格，反过来通过现货的实际价格折算出国债的套利价格，如果跟实际价格发生偏差的时候可以进行套利。

还有程式化交易策略，我这里拿了一张图，刚才迈克尔·卡沃尔讲了趋势交易策略，我们现在已经非常成功编成了量化程序化策略，就是两条曲线，越过这条曲线计算机开仓，回到我们设定的标准就平仓，目前东海期货设计了一组投资策略，我们根据实际运作，一个半月时间，目前实际组合回报率达到22%。这里有一个非常重要的点，它的回测非常小，目前最大是4.14%。

当然量化策略的设计有多种多样的方式，我这里只是简单说主要三成三大块。第一块就是开仓条件，这里讲的是期货的量化交易，满足什么样的情况下开多仓或者开空仓。你可以选择一个合适的指标，经过验证之后感觉这个时候可以开仓。第二块就是开仓以后多少状态可以止赢。第三是止损。还有一个非常重要的，你买多少仓，是开10%还是开90%，这就是仓位控制。如果把这四点都把握好了，和迈克尔·卡沃尔讲得一模一样，我们把这几个问题讲清楚了，量化交易就可以做成了。

实际策略回测和策略实际使用是有差别的，我们回测是比较各个策略的优劣，而我们使用是实时确定真正使用的参数，这是两个不同的概念。

下面再花一点时间简单介绍一下量化投资策略组合和风险策略。这里有证券组合风险、风险暴露对冲，我简单说一下。大家知道任何一种投资组合只要增加品种，一定会减少放仓。所以组合的风险可以通过增加品种组合来减少，这个大家都知道。有几个基本的定价模型，像资本资产定价模型等等，这里还有夏普比例，这是简单的公式。还有风险对冲，这里面主要对衍生品而说，尤其是Delta，尤其是期权在内，这是非常重要的东西。这里还有一个很重要的波动率，波动率的分析在量化模型当中是一个非常重要的指标，也是我们很多开发者往往忽视的指标，波动率对于你量化模型的优劣表现我个人认为非常非常重要，如果说你用波动率的因素考虑进去，我们可以大大减少量化模型的表现。

其他不讲了，谢谢大家。