梁琪：应采取措施向金融系统提供必要的稳定性

网易财经4月20日讯 中国国际金融学会学术峰会暨2013年《国际金融研究》论坛（春季）今日在广州召开，网易财经独家进行网络直播。南开大学经济学院院长梁琪在演讲时，表示，金融危机中非国有企业受创更严重，而国有经济在危机的时刻能够发挥经济稳定器的作用，政府应采取有效的措施，向金融系统提供必要的稳定性，以合理保证信贷资金的持续供给，持续的供给一定程度上延缓金融危机给实体经济带来的冲击。

通过分析，梁琪认为，在整个信贷市场萎缩的情况下，有限的信贷供给在不同产权性质的企业之间得到不均衡的分配，信贷萎缩导致的信贷自己下降是企业供给下降的主要原因。亚洲金融危机中遭受重创的企业在这次危机中有所改变，两次危机中遭受重创或者是资本投资遭受重创的企业有一些共性，一个是非国有企业，所在国家银行的国有化程度比较低。

他称，在金融危机中，已经有很多的研究证明，企业对资本的投资，受两种因素的影响，最大的影响因素不是投资的需求，而是来源于投资的供给。

金融危机给企业的资本投资带来了严重的冲击，企业资本投资的下降，部分的原因归咎于金融危机期间实体经济减缩或取消投资、扩张计划，导致投资需求减少，更重要的原因还在于信贷市场萎缩带来的投资供给不足。

梁琪建议，国有经济在危机的时刻，能够发挥经济稳定器的作用，私有经济和市场经济在正常经济期间具备更高的盈利能力和创新能力，政府或者是监管部门在合理评价不同经济成分的基础上，应积极改善国有经济和私有经济在国民经济中的结构和比例，比如说高封锁和高传染性的行业，可以适当增加国有经济的比重，低风险又缺乏竞争的行业，可以引入或增加私有经济的成分。

政府采取有效的措施，向金融系统提供必要的稳定性，以合理保证信贷资金的持续供给，持续的供给一定程度上延缓金融危机给实体经济带来的冲击，信贷萎缩破坏实体经济的经营和投资活动，政府作为最后的贷款人，在危机中进行的贷款活动，遵循重要的原则就是对有偿还能力的信贷人提供无限制的流动性。

文字实录

梁琪：尊敬的各位专家和各位同学大家上午好，首先非常感谢会议的主办方给我能跟大家交流的机会，今天我向大家汇报的题目是金融危机国有股权和资本投资，这篇文章是我与我的合作者余峰燕共同完成，我的合作者是女性，这个PPT是她做的，有点女性，但是我们研究的问题是中性的。

大概分成几个方面，从引言到文件的综述和实证的分析和最后的结论，因为时间很有限，15分钟，后面还有两位专家演讲，我只是讲研究问题的出发点，研究问题大体的思路，最后给出一个结论，实际上这个问题的研究，我们对它之所以感兴趣，是基于国有股权的两种观点的争论，一个是政治观，一个是社会观，截至目前为止，绝大多数的学者认为国有股权不是太好的东西，带来低效率，业绩差，容易滋生腐败，这一直是业界广泛关注的观点，两次金融危机之后，包括东南亚金融危机之后，尤其是这次的次贷危机，无论是在金融机构还是在企业，发挥的稳定器的作用，使得人们重新反思，学界持有的国有企业的政治管是否是完全错误的，在市场失灵和失效的极端情况下，国有股权对经济的运行和社会的稳定能够会经济和社会观，这就是问题的出发点，借助这两次金融危机中，国有企业或者是企业的股权当中，国有的份额或者是金融机构股权的份额占较多的经济体，国有股权中发挥出的是社会观还是政治观，我们实际上就是做这一研究。

既然要做这个，又回到我们的题目，金融危机、国有股权与资本投资，为什么要有资本投资，已有的研究，在选择被研究的对象的时候。很多选择的是GDP和社会的总产值，我们考虑到资本投资的时候，东南亚金融危机后，经济遭受重创的国家，经济虽然经历了低谷以后，GDP开始复苏了，但是企业的资本投资并没有复苏，可能因为很多的原因，例如危机冲击后，货币贬值，拉动了经济增长，我们知道东亚很多国家是以出口导向型的经济，企业和实体部门并没有真正的实现复苏，因此我们的想法就是从企业投资的角度来看，在金融危机过程中，国有股权对实体经济到底产生怎样的影响，从而验证国有股权是属于政治观还是社会观，至少市场失灵极端的市场条件下，这是怎样的情况。

基于这样的思路，我们知道企业的投资理论上只取决于市场的需求，我们知道这一理论是违背现实的，反过来讲，现实过程中企业的投资不仅仅取决于投资的需求，反而取决于资金的供给或者是资本的供给。

在金融危机中，已经有很多的研究证明，企业对资本的投资，受两种因素的影响，最大的影响因素不是投资的需求，而是来源于投资的供给。我们在给出最基本的模型设置，就是企业代表着投资，既受到投资需求的影响，也受到投资供给的影响。危机的情况下，影响相对较弱，或者是供给的层面影响相对比较弱，因此更多的考虑供给，在供给当中更多的探讨作用机制或者是作用的原理。这种情况下，主要是想研究三个方面的问题。金融危机过程中是否对企业的资本投资产生了实际的影响，影响是正向的还是负向的，在大的背景下，企业的股份是国有构成的话，经济体过程中，银行是国有股权在其中的话，我们想来看一看，后两种情况下，国有股权的存在，会不会削弱或者是缓解，金融危机的情况下，金融危机对企业资本的投入所产生的负面影响。我们提出三个假设，金融危机期间，投资需求不变的假设前提下，资金供给的萎缩，将会导致投机供给的减少，从而降低企业的资本投资；第二个假设，细节不再去谈到了。

危机期间与其他企业相比，国有企业在危机期间受到的投资冲击较小。这是基于前期研究文献和资金供给理论的框架下，我们提出的假设，并且在借鉴前人研究的基础上，我们首次采用了跨国数据，长达十年以上的，从1997年金融危机以来，到这次的次贷危机，选择的样本是T+3和T-3，观察前后三年的数据，样本数据是2万多家企业，整个的数据来源于不同的数据库，我就不多说了。

模型的设计主要是三点，第一，模型一主要是用来检验危机的期间，会不会对企业的资本投资产生影响，在此当中，关键的问题就是指标，危机中对企业的资本是否会产生影响，我们增加了虚拟的变量，更重要的是，企业层面上，国家的层面上都进行相应的控制，大家知道做这种与财务相关的问题的时候，内生性是很难解决的问题，因此在这里利用企业层面和国家层面大量的数据，我们进行控制。如果B是负的话，反应出危机对投资产生出负的影响，我们加入了国有的指标，模型3加入了企业国有股权的指标，我们形成了三个模型，三个模型基本上采用了这样的方式，沿着这一思路将我所提出的问题解答出来。

一个是图证，第二是通过实证分析，进一步分析和文件的检验。大多数的国家在G时点是金融危机爆发的时点，很多的国家尤其是东南亚的国家，企业的资本投资遭受重创，直观的图可以给我们显示出，金融危机对企业的资本投资产生了负面的影响，我们用多元变量和回归分析进行检验三个模型中，第一金融危机是不是对企业的资本投资产生了负面的影响，第二银行国有化程度比较高，或者是银行股权中，国有的股权相对较高，是不是真正的能够缓和金融危机期间对企业资本投资的影响，在危机期间，如果企业的股权当中，国有的股权相对较高的话，是不是缓解金融危机对资本投资产生负面影响的作用，具体的细节不多说了。这些跟理论指标假设是有关的，无论是符号也好，还是预期的显著性，都达到了预期的标准和假设。在此当中进行了两个检验，一个是进一步的分析中，我们比较了1997年东南亚金融危机和2008年次贷危机，同样遭受危机的企业。第一次遭受危机的企业，是否可以很好的接受危机的教训，从而在第二次当中减少他们的损失，这样的假设，实际上对我们进一步的分析中予以验证。在这些企业当中，遭受损失最为惨重的就是有一些共同的特点，这些企业的国有股权的比重比较低。

第二，在银行的国有股权比重较低的国度当中，这些企业在两次危机当中遭受的损失都比较大，这是进一步的分析当中得出的结论。

稳健的分析，用了很多相关的替代变量，对前面做的所有研究进行了一遍分析。基本上得出的结论大体是稳健的，支持上述的结论。

最后进行简单的归纳金融危机给企业的资本投资带来了严重的冲击，企业资本投资的下降，用实证的数据给出了假设，通过理论框架的设计，探讨了资本投资下降的肌理，部分的原因归咎于金融危机期间实体经济减缩或取消投资、扩张计划，导致投资需求减少，更重要的原因还在于信贷市场萎缩带来的投资供给不足。

在银行国有化程度较高的国家，企业资本带来的影响是比较少的。

在整个信贷市场萎缩的情况下，有限的信贷供给在不同产权性质的企业之间得到不均衡的分配。尤其在中国次贷危机之后，我们学界也好，政界也好，业界呼吁的中企业不公平的遭遇等等的问题，在这个研究当中给了正面的呼吁，说明信贷萎缩导致的信贷自己下降是企业供给下降的主要原因。亚洲金融危机中遭受重创的企业在这次危机中有所改变，有学习的过程，两次危机中遭受重创或者是资本投资遭受重创的企业有一些共性，一个是非国有企业，所在国家银行的国有化程度比较低。

最后给出政策建议，国有经济在危机的时刻，能够发挥经济稳定器的作用，私有经济和市场经济在正常经济期间具备更高的盈利能力和创新能力，政府或者是监管部门在合理评价不同经济成分的基础上，应积极改善国有经济和私有经济在国民经济中的结构和比例，比如说高封锁和高传染性的行业，可以适当增加国有经济的比重，低风险又缺乏竞争的行业，可以引入或增加私有经济的成分。政府采取有效的措施，向金融系统提供必要的稳定性，以合理保证信贷资金的持续供给，持续的供给一定程度上延缓金融危机给实体经济带来的冲击，信贷萎缩破坏实体经济的经营和投资活动，政府作为最后的贷款人，在危机中进行的贷款活动，遵循重要的原则就是对有偿还能力的信贷人提供无限制的流动性，这就是我的研究，谢谢大家。