交行王宇雯：长短因素交织推高CPI

一、CPI同比大幅上涨、PPI同比与上月持平

食品、非食品价格双双高涨。2月份 CPI环比上涨1.1%，同比上涨3.2%，较1月大幅上升1.2个百分点。其中，食品价格环比涨幅2.7%，较1月仅回落0.1个百分点，加之翘尾因素较高，同比大涨6%；非食品价格环比上涨0.2%，同比涨幅1.9%创2012年1月以来新高。本月CPI同比大幅上涨的主要原因有三，一是去年与今年春节所在月份错位，导致今年2月食品类翘尾因素高出1月约0.34个百分点；二是今年春节带来的物价上涨压力延续至2月上半月，节后食品价格回落幅度有限；三是非食品价格同比涨幅超预期。从各细项环比来看，鲜菜价格上涨10%，较上月仅略有回落；猪肉价格环比1.5%，较上月涨幅回落，同比跌幅继续收窄至1%；居住类价格环比上涨0.3%，连续两个月回升，但同比涨幅较上月回落0.1个百分点；交通和通信类价格环比大涨0.5%；娱乐教育文化用品及服务价格环比继续上涨0.6%，同比大幅上涨2%。2月份CPI同比超预期跳高，预计下月将有所回落，进入温和回升通道。

PPI环比持续为正，同比跌幅与上月持平。2月份PPI环比继续上涨0.2%；其中，生产资料出厂价格环比上涨0.2%，生活资料出厂价格环比持平。2月PPI翘尾因素较1月略有下降约0.1个百分点，使得2月PPI同比跌幅较上月未有收窄，仍为-1.6%。2月份工业生产者购进价格指数环比上涨0.2%，同比-1.9%与上月持平；国内制造业PMI购进价格指数较上月略有回落至55.2，但已持续6个月高于临界值。2月份国际油价均值与CRB工业、金属细项指数均值较1月继续略有上涨，上半月持续上行，考虑滞后影响，前期除农产品外的国际大宗商品价格震荡上行对国内生产成本带来一定上涨压力。不过从需求侧来看，国际经济缓慢复苏，国内需求仍然依靠去年审批重点项目的逐步开工，全面回暖尚待时日，且生活资料传导成本的作用较为有限。总体而言，由于成本侧压力已有所显现，未来PPI的回升速度将主要取决于国内需求提振程度。

二、CPI分项普涨，短期与中长期影响因素交织显现

本月CPI各类分项基本呈现普涨格局，节后食品价格回落幅度低于历年，非食品价格环比、同比均超历年涨幅，消费品与服务项目价格双双走高。本月CPI新涨价因素2.1%，仅低于2008年和2005年的同期水平。我们认为，本月CPI跳高一方面是受到春节错位与翘尾因素的短期影响，这两个因素带来了较高的食品价格涨幅，旅游价格同比也在节日期间大涨7%。

但除此之外，推高物价涨幅的中长期因素作用也有所显现：一是物流成本上升使得食品类消费价格涨幅较高，节后农产品批发价格指数持续回落，2月食品类生活资料出厂价格环比涨幅只有0.1%，较1月回落0.5个百分点，但食品CPI环比却仅较1月回落0.1个百分点，鲜菜价格环比大幅上涨6.9%，由此大致可以判断，中间物流等成本对农产品的加价作用仍然较为明显；二是2月上旬国际油价上涨与2月下旬国内成品油价格上调直接带来车用燃料价格上涨，从而直接影响交通CPI推高CPI，间接通过消费品价格上涨反映；三是房地产市场回暖与“国五条”出台致使租金上涨，2月租房价格环比上涨0.5%，是自去年7月以来的最高涨幅，预计“国五条”细则出台与实施对租金价格仍有推高作用；四是以原油、天然气为代表的资源品价格改革蓄势待发，居民消费价格将承受中长期上行压力。

CPI正进入新一轮上升周期的初期阶段，但近两个月的涨幅表现较市场预期要高，倘若国内外流动性持续宽松，随着国内需求的回暖，未来通胀压力可能加大。

图1 本月CPI、食品与非食品同比均大幅上涨

资料来源：CEIC，交通银行金融研究中心

图2 本月CPI环比较历年同期表现相对偏高

资料来源：CEIC，交通银行金融研究中心

图3 本月非食品CPI环比高于历年同期表现

资料来源：CEIC，交通银行金融研究中心

图4 本月CPI新涨价因素处于相对高位

资料来源：CEIC，交通银行金融研究中心

三、PPI回升速度缓慢，静候需求提振

2月份PPI环比上涨0.2%，涨幅与上月持平，没有突出表现；新涨价因素仅为0.39%，与历年同期相比处于低位，同比-1.6%也与1月持平，PPI回升速度相对缓慢。我们认为这一现象的主要原因是，国内工业企业的成本侧有一定压力，但需求端偏弱，价格传导效应受到阻滞，制约工业出厂价格回升幅度和速度。

从需求端来看，尽管国际市场复苏好于预期，出口增速加快，但国内需求仍距全面回暖有一定距离，目前仍然主要依靠基建投资提振，制造业生产依然偏弱，2月份制造业PMI指数已较1月回落，逼近临界值。

不过从宏观环境来看，欧美经济有所企稳，国内需求将逐步回暖，国内外流动性较为宽松；从微观环境来看，国内大型钢企已上调3月份钢价，2月下旬国内汽柴油价格上调，铁路货运价格上调幅度也超市场预期。因此，维持未来PPI的回升趋势明朗、但回升速度存在不确定性的判断；预计国内市场内生动力的稳固尚需时日。由于今年上半年翘尾因素较低，约为-2%，月度PPI回升至正增长的时点可能在二季度。

图5 本月PPI环比处于历史同期偏低水平

资料来源：CEIC，交通银行金融研究中心

图6 本月PPI新涨价因素处于相对低位

资料来源：CEIC，交通银行金融研究中心