朱宁：应推进人民币国际化脚步

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网易财经9月12日讯 上海交通大学高级金融学院副院长朱宁在达沃斯论坛上接受网易财经专访时表示，只有到人民币出现了一个比较均衡的事态之后，国外的投资者或者国内有些投资者才会愿意在人民币和外币之间做一个比较平衡的选择，或者对整个波动有一定的预期，过去一段时间人民币基本上是大家认为进行投资或者进行投机的一个最好的首选的货币，如果这种心态不改变的话，那么市场上对人民币的需求就一直是非常旺盛，一旦对人民币有这么旺盛的需求之后，就会导致很多长期的投资或者风险控制不能很好的实施，大家对人民币的投资或者风险管理产品也没有太强的需求。

以下是采访文字实录

网易财经：朱院长，这次想请问您一下，是不是人民币升值到现在已经是到了一个顶部呢？

朱宁：我觉得可能说到一个顶部可能还为时过早，但是我觉得确实是说，过去五年里面有个人民币单边上扬的上行的行情，我觉得可能确实到了一个逐渐走缓，或者逐渐可以开始调整的一个状态，这一方面也反映了整个国际的资本对中国经济下一段阶段这个经济发展展望的一个不确定的看法，一方面我觉得也是通过过去五、六年的中国人民币汇率改革，反映了我们人民币其实升值的空间和现在目前的估值水平，可能已经达到一个比较均衡的状态，所以我觉得可能在今后可能还可能会有波动，但我觉得可能是一个比较宽幅的波动，也就是说可能在以每年5%，10%的一个比较正常的区间里面在波动，这其实也符合我们让人民币汇率进一步让整个市场决定这一个汇改的主要精神。

网易财经：您刚刚说到一个比较，就是宽幅的波动，那么这一个宽幅的波动出现之后，对银行跟企业他们的风险在哪里？

朱宁：我觉得可能我们人民币一旦是出现了这种均衡式，或者是这种波动之后，可能对于在过去几年，无论是我们的实业企业还是银行，他形成了一些单边人民币上扬的预期可以出现打乱，因为现在有很多的外资企业比如都愿意大量的持有人民币，因为他们认为人民币还会继续的升值，包括有一些无论是从结算还是记账都是采用人民币记账，因为他们觉得这样经营对自己比较有利，但是一旦出现人民币可能走势出现拐点，或者出现大幅波动的话，其实这里面它变成了一个原来是确定的方向，现在变成了是一个不确定的波动之后，我觉得无论是从厂商还是从银行来说都必须要来对冲或者来控制这种风险，所以这一点一定要提醒我们的金融机构和实体企业，都要关注到整个人民币走势可能发生的变化。

网易财经：这样说的话，是不是应该推进人民币国际化的一个脚步呢？

朱宁：我觉得是的，因为我觉得就是说只有到人民币出现了一个比较均衡的事态之后，国外的投资者或者国内有些投资者才会愿意在人民币和外币之间做一个比较平衡的选择，或者对整个波动有一定的预期，过去一段时间人民币基本上是大家认为进行投资或者进行投机的一个最好的首选的货币，如果这种心态不改变的话，那么市场上对人民币的需求就一直是非常旺盛，一旦对人民币有这么旺盛的需求之后，就会导致很多长期的投资或者风险控制不能很好的实施，大家对人民币的投资或者风险管理产品也没有太强的需求，因为只要持有人民币就可以获利，直到现在出现了人民币的均衡市，或者相对比较宽幅的波动之后，我觉得可能海外才会对人民币有更大的一个需求，因为他们可能需要更好的控制自己对人民币风险的掌控，所以这点我觉得可能会帮助人民币，尤其是离岸市场创造一个更大的需求，或者是产生更多的人民币计价的这种产品，我觉得这是一个推动。

这种投资产品的推出可能更有利的帮助人民币从简单的一个贸易货币和结算货币，逐渐变成一种可以投资的金融货币，这个会推动人民币的进一步国际化。

网易财经：您刚刚说到一个离岸市场的问题，就是在陆家嘴金融论坛上，新加坡市政府也非常的想做人民币离岸中心，您认为新加坡有这样的优势吗？

朱宁：我觉得新加坡其实他可能提出这种做人民币离岸中心的想法，和他在过去一段时间作为整个亚洲外汇交易的中心可能是有一定的关系的，我觉得他可能有两个比较大的优势，一方面就是他可能确实积聚了在整个东南亚比较多的一个财富，所以对财富管理、投资都有非常强的需求；第二点就是他从历史传统上来讲，一直是一个，我觉得是一个外汇交易的中心，同时又有和中国紧密的政治、经济、文化方面的联系，所以我觉得可能从我们讲说从中国，包括香港之外的地方里面来讲，我觉得可能在亚洲地区，新加坡确实是一个比较合适的一个人民币的离岸市场发展的一个比较好的地域。

网易财经：刚刚提到那么多，我们也看到，人民币现在一直在说国际化，也说市场利率化，但是我们看到外围市场的欧债问题，其实欧债问题是不是对人民币走向世界是一个比较好的契机呢？

朱宁：我觉得可能我们要从两个方面看这个问题，一方面确实是说，大家可以看到如果人民币要成为一种主要的储备货币，大家认为说前面最主要的可能是美元，再下来可能就是欧元，然后再往下可能是日元和瑞士法郎，从这个角度讲，可能我们的一个竞争对手他突然在赛跑的时候掉队了，可能对人民币成为一个国际的储备货币可能会是有利好的因素，但是我觉得这里面大家也必须要意识到就是说，美国其实从美国的经济超过英国，到美元真正主导整个全球的货币体系，其实用了超过50年的时间，所以从这个角度讲我觉得虽然我们现在中国经济是全球第二大经济体，但是可能从人民币真正能够变成最主导的世界储备货币，还会有一个很漫长的过程，所以从这个角度讲，我觉得我们是在一个比赛之中，但是我们现在可能和前面几位竞争对手还是距离非常远的，从这个角度来讲，我觉得从短期来讲，我们更希望的是一个整个全球的货币体系会希望更多的往多元化、多极化发展，具体再说在这个多元化发展的过程中，人民币是不是成为一个主要的储备货币，我觉得这个可能一个是随着重要经济进一步发展，还有一个也是随着整个全球金融体系在今后，很可能20年、30年甚至50年整个一个演进的过程，所以这个我觉得短期欧元的左右，或者短期欧元的不确定性，并不马上代表说人民币可以取而代之，所以我觉得这个可能有一个短期和中长期的选择问题。

网易财经：昨天温总理的讲话，其实他也说到了两个总体，就是一个中国经济目前总体稳定，总体可控，我们也看到了央行出了一些举动，像去年每月一加息，隔月批准的这种节奏，变成了现在的降息降准，您认为这是一个货币放松的一个信号吗？

朱宁：我觉得这显然是一个货币政策放松的信号，但是我觉得这种放松很可能是在我们现在提出的稳健的货币政策的大的环境下面，我觉得可能从两个方面解读这个问题，第一方面就是说，确实我们在前六个月里面整个通货膨胀水平，物价水平出现了一个回落，这就给我们整个货币政策提供了很大的一个操作的灵活度，另一方面我们也要看到，为了应对在前几个月中国经济增速大幅的下滑，我觉得整个从人民银行的角度来讲，确实应该推出一定的宽松的政策来帮助整个中国的经济实现比较好的转型和一个短时期的软着陆。

这里面我想强调一点，昨天温总理也提到我们现在是预调和微调，这一点我觉得说我们肯定政府对于整个经济增速的大幅放缓是高度关注的，但与此同时我觉得鉴于，尤其是八月份我们的物价水平已经出现了一个重新的抬头，同时也是出现了我们整个全国范围内仍然处在一个相对流动性比较宽松或者极度宽松，同时整个物价水平和房地产水平仍然是在一个比较高位运行的这么一个大的环境下，我认为任何的刺激或者是调整政策都会是在一个审时度势的情况下逐步的微调，而不会是像2009年的时候我们出现一个一次性的大规模的超额的这种货币和信贷超发的这种政策。

网易财经：其实我们也看到，央行为了市场的宽松，从七月份开始一直采取一个逆回购的方式，向市场注入流动性，您刚刚也说到市场的流动性比较宽松，但实际上我们看到像沿海地区，特别是温州那边很多工厂倒闭，中小企业的资金断链，您认为这种流动性跟他们的这种资金链的断链这两者之间是否有矛盾呢？

朱宁：我觉得确实是有矛盾的，其实说从整个宏观极度宽松的一个货币政策，到我们的中小企业真正日常业务运营中感到的非常紧张的信贷供应，这里面其实很大一个矛盾就在于我们中国的金融体系没有能够像很发达的金融体系一样，很好的能够为资金能够从宏观的层面，一个高的层面一直转移到企业这个层面，一个相对比较微观的层面提供相应的作用，也就是说我们这个金融体系，尤其是银行应该起到的触媒或者媒介的作用，可能现在的经济体里面没有很成功的达成这个目标。

我觉得这里面可能有两三个方面主要的因素，一个是说我们整个中国的金融体系现在仍然是一个以银行为主导的，以间接融资为主导的这种金融体系，在这个体系下，我觉得无论是说我们原来四大国有银行固有的一些商业模式，或者商业资源，还是讲到说整个商业银行在自己运行中，对自己风险管理和收益之间的一个平衡，都会导致很多银行没有很强的动机，或者有很强的风险的这个规避成分，不想跟中小企业进行业务，这点我觉得是进一步加重了我们中小企业无论是从自己的业务本身，还是从整个财务上面非常大的挑战，这一点确实是银行可能没有做到他应该做到的一些工作。

与此同时我觉得从整个中国金融体系来讲，我觉得是在银行之外，我们可能应该开辟另外一个，比如说直接融资，比如说我们要发展债券市场，其实在海外大家也知道，银行也不太会跟中小企业有很多直接联系，但是我觉得这里面一方面是我们的债券市场，从公司债到高收益债，可能到甚至地方政府融资平台和地方政府债，还有一部分就是我们现在发展的就是三板、四板PE和VC这种早期的股权投资和早期的股权投资进行交易的这种市场，我觉得这种市场的发展，尤其是这种市场的民间在民间的发展，不一定是以政府为主导的，而是说在民间应运而生的一些金融创新和金融机构，我觉得这些对于解决中小企业的融资难，同时也帮助把我们全国范围内非常宽裕的流动性，能逐渐让它们传导到我们的中小企业身上，我觉得会是一个非常重要的发展方向。

网易财经：您刚刚说到了一个地方债的发行，其实我们看到地方债，还有中小企业债一直是在沿海地区比较活跃，相对内陆地区或者是中西部地区他们发债的情况会很高涨吗？

朱宁：这可能从地方债的角度来讲，因为我们知道现在以这个上海、广东、浙江为首这些地方政府已经开始发行了地方债，发债之后我觉得可能其实效果还是不错，我说的效果不错的意思就是说，现在很多地方债的收益率其实比我们的国债一点都不高，甚至有的还低，那说明大家对地方政府的信用是非常有信心的，其实里面有两点我觉得，第一点就是大家会相信这些拿出来先做试点的地方政府确实财力是比较雄厚的，第二点我觉得整个中国的投资者，由于对整个中国的国情比较了解，所以他们意识到说中国的地方债如果出现违约的话，肯定会有中央政府对他进行信用担保或者信用的救助，所以这两点可能对中西部的政府来讲，可能稍微有点不一样，因为从中西部有些政府来讲，他可能从财力上来讲确实弱一些，但是从接受到中央政府的财力支持上来讲，可能更强一些，所以从这个角度讲，我觉得其实反而是中西部只有其实有更强的动机，应该尝试这个地方债。

但是这一点必须要，我觉得有个前提就是说，第一点就是说在短期之内仍然是由中央财政会对地方财政提供一个信用支持和信用担保，第二点我觉得随着整个地方债的发展，必须要提出就是说，无论是从立法的角度，还是从财政的角度，还是从整个税制改革的角度，中央政府和地方政府必须要对于整个如何来分配税收收入，同时承担怎么样的财政责任，这一点必须是从体制上有一个明确，只有这种体制明确了，才有可能保证说哎，我们以后地方政府发债之后，是对自己的融资行为，对自己的资金要负财政责任，这一点我觉得最后是整个我们地方政府可以解决地方政府财政收入不足，地方政府融资平台里面前一段清偿的压力加大，我觉得只有真正能够把地方跟中央之间的财税责任、权利、义务能够分清楚，才能保证地方政府的财政可持续、稳定健康的发展。

网易财经：您此前也提到了新三板市场，我们看到在上周有六家中小企业在中关村挂牌，就是所谓的破冰，您是怎么看接下来他们的一些挂牌的，包括各个交易所的一些股权他们的买卖？

朱宁：对，我觉得新三板的尝试对于这个中国的资本市场，像证监会郭主席讲的说建立这种多层次的资本市场，我觉得肯定是一个非常好的补充，挂牌其实只是一个，我觉得它有更多的象征意义，而不一定有很大的实质意义，因为我们知道新三板的交易有两个可能和我们普遍的大家熟悉的主板市场不同的，一方面就是它可能它的融资，短期它是没有融资能力，今后也可能它的融资能力不一定非常强的，所以从这个角度讲，它不一定有很强的稀释和对主板有很大的负面的影响。

从另一方面，因为它是未上市公司的股权，而且它面对的是相对比较少的成熟的机构投资者，所以整个这个市场的交易频率或者流动性比我们讲的主板市场要差很多，所以挂牌之后是不是可以有比较积极的交易，包括这个交易是不是可以很好的反映市场对一个公司价值的发现，我觉得这点其实对于整个新三板市场发展才是更重要的，当然挂牌交易肯定是最重要的第一步，但是这一步走完了，后续的很多的步骤我觉得还是必须要跟上，这点其实还是一个尝试跟逐渐发展的过程。

网易财经：我们看到在国外的交易市场内，大家都会引进做市商制度，但是中国的政策跟文件中明确规定就是做市商是不能引进的，这样是妨碍了新三板市场的一个扩大，一个强大，您是怎么看做市商制度的呢？

朱宁：我觉得做市商制度从我们传统的这个股票交易所到期货交易所，很多最开始的，尤其是在二十世纪上半页成立的交易所，都是采取这种做市商的制度，做市商的制度很大的优点就是当然它给整个市场，尤其是那些相对流动性比较差的市场提供了额外的流动性，这个做市商的风险在于，就是说做市商本身承担了很多这个市场其他参与者不能承担或者不愿意承担的风险，因为有些做市商为了提高流动性，所以不得不接盘有一些市场上的头寸，由于它接收了很多头寸，如果它不能找到很合适的交易对手进行对冲的话，那很多的风险就会积聚在这个做市商本人身上，由于做市商的数目往往要大大的少于整个市场参与者的数目，我们可能发现一个情况就是说，可能市场上各个参与者都还很健康，但是做市商本身如果出现了这个崩塌或者出现破产的话，那会导致整个市场出现大规模的波动，所以这个做市商可能我觉得不一定完全要禁止，但是一个做市商我觉得必须要提供一个是它的信用资质要非常强，第二点它需要有一点的官方或者半官方的背景，以保证它的资信和保证它的从监管层管理的有效性，这一点可能还确实是一个值得探讨的问题，因为如果没有做市商的话，很有可能出现新三板市场有价无市，或者说有市没有交易这种情况，那也不是我们正确或者长期发展新三板市场所希望看到的这个情况。

网易财经：您看像目前的A股市场，您认为做市商能引进到整个的A股市场吗？如果引进的话，中国的A股市场会出现一些怎么样的改变呢？

朱宁：我觉得其实的A股市场和咱们刚才提到的新三板市场它的考虑可能不太一样，因为A股市场是从创建之初就采用了电子化的集中撮合的交易机制，从技术层面来讲，这种电子化的集中撮合其实是比过去做市商制度从技术上讲一定是要先进，无论是从效率来讲，还是从公平来讲，都会先进。所以从这个角度讲，我个人觉得在中国的A股市场，尤其我们A股市场是全世界同股票市场来讲流动性非常充裕的一个市场，所以我个人觉得在这个阶段其实没有特别强的必要要在A股市场里面推出做市商的制度，而可能往往是我们比如说无论是推出了某一些新三板的市场，或者可能是有一些OTC这种柜台改易，或者有一些衍生品，新推出的一些衍生品尤其是，可能我觉得做市商会是一个比较好的初创和过度的一个阶段，帮助市场能够发展一定程度，然后可能再可以采取这种集中撮合或者电子配对的方式。

网易财经：好，谢谢朱院长接受我们的采访。

朱宁：谢谢。