交行：CPI同环比增速双双回落 物价下行周期开启

一、CPI同比增速继续回落、PPI同比增速明显下行

CPI同比增速继续回落。10月份CPI同比上涨5.5%，食品价格同比上涨11.9%，拉动CPI上涨3.62个百分点左右；非食品价格上涨2.7%，拉动CPI上涨1.88个百分点左右。10月CPI同比增速继续回落的主要原因：受翘尾因素快速回落影响，食品与非食品价格均出现明显下行；同时食品价格的环比也下降了0.2%，这表明新涨价因素也出现好转，未来物价下行速度可能会比预期的更快。

PPI同比增速明显下行。10月份PPI同比上涨5%，工业生产者购进价格指数同比上涨8%。国内经济增速持续小幅放缓、PMI购进价格指数大幅回落、国际大宗商品价格震荡下行均表明PPI下行的趋势已经明朗化。四季度GDP增速仍将保持小幅回落的态势，预计可能在9%左右；10月PMI分项指数中购进价格大幅回落10.4个百分点至46.2，已低于50的分界线；10月CRB现货指数也在505点的近期低位左右震荡，短期内可能维持震荡下行的态势，预计PPI未来可能继续保持逐步下行的趋势。

二、年内通胀拐点已成，至明年年初物价可能持续回落

10月份CPI、PPI继续大幅回落，基本符合预期。受翘尾因素走低影响，今年年末到明年年初物价可能会继续回落，目前通胀压力缓解的主要原因如下：

一是主要商品价格延续了前期的回落态势。商务部公布的食用农产品价格指数后三周连续小幅回落，环比累计跌幅达1.2%，其中前期涨幅较大的蔬菜、水产品、鸡蛋和猪肉价格跌幅较大，如第四周猪肉价格比9月中旬下降4.9%、后三周蔬菜价格回落较大，累计在10个百分点以上。生产资料价格也延续了上月的下跌趋势，10月连续四周小幅回落，其中钢材、橡胶、尿素等产品的价格明显下跌。

二是前期政府调控措施逐渐起效。1-9月M2、M1增速降至13%和8.9%，已接近历史底部的水平，物价上涨的货币因素明显舒缓。而政府降低物流成本、促进农产品流通交易的措施也逐步实施到位，加上近期农产品集中上市、农产品价格周期性下跌，食品价格环比上涨压力明显缓解。

三是受欧元区债务危机进一步扩大的影响，欧元区经济复苏状况出现较大幅度的下滑。如德国9月工业产值经季调后环比下降2.7%，为2009年1月以来的最大降幅。欧元区9月零售销售额同比下降1.5%，显著弱于市场预期。此外美国制造业PMI回落至50.8，中国制造业PMI再度降至50.4。全球经济增长乏力导致大宗商品价格震荡下行，10月CRB指数在505点左右微幅波动，同时中国制造业PMI中的购进价格分项指数则大降10.4个百分点至56.2。商品价格持续回落有助于缓解生产资料和非食品价格压力。

新一轮物价下行周期开启，四季度物价涨幅将继续回落，全年CPI均值约5.5%。未来两年总体通胀可控，年CPI均值在2.8-4%区间的可能性较大。但中长期通胀风险依然应予以警惕。

三、年内货币政策维持稳健基调，适时适度微调预调

近期通胀压力趋于缓解，未来回落趋势逐步明朗，但短期内大幅回落的可能性较小。三季度GDP增速继续回落，但内需依旧强劲，四季度经济增速有望企稳。综合来看年内货币政策将继续保持稳健基调。考虑到前期紧缩政策的影响仍将持续，以及国内外不确定性因素较多，货币政策收紧操作将告一段落，转而更加注重审慎平衡和前瞻把握，并适时适度微调预调。

当前存款准备金率已处历史高位，同时准备金缴存基数扩大的影响将持续一段时间，再加上物价压力减轻，年内准备金率不太可能再次上调，同时为缓解四季度银行体系流动性偏紧的状况、不排除届时小幅下调准备金率的可能性。

随着物价涨幅回落的趋势逐步明朗，加息的必要性已经很低。此外，加息还受到中外利差扩大引致资本流入、加重房地产和地方政府债务风险以及进一步抬高中小企业融资成本的制约。但考虑到劳动力成本上升、中国经济虽有所放缓但总体仍保持较高增速等中长期通胀因素仍然存在，短期降息的可能性也不大。

未来政策调控将可能更倚重公开市场操作。预计以净投放为主，同时保持市场流动性合理适度和优化资金分布、调节到期结构。同时信贷定向宽松政策可能会进一步细化实施，尤其是向小微企业、三农和战略新兴产业等特定领域实施定向放松。