网易解读334期：地方债会不会成为庞兹骗局

网易财经7月7日讯 近日，据媒体报道，一些地方政府的财政已经进入“拆东墙补西墙”、循环举债的周期。截至2010年底，有22个市级政府和20个县级政府的借新还旧率超过20%。“借新还旧”是庞兹骗局的一个重要特征，那么地方债会不会成为庞兹骗局呢？

地方债总额巨大，部分地方政府循环举债，有成为庞兹骗局的风险

地方债总额占2010年GDP的1/4，超过当年全国财政收入，偿债压力巨大

中国地方政府债务的风险恐怕已经到了不得不正视的时候。审计署6月27日发布的全国地方政府性债务审计结果显示，截至2010年底，全国地方政府性债务余额107174.91亿元，其中融资平台公司债务余额占比46.38，部分地区的债务率高达100%以上。这一债务总额占2010年GDP的1/4，超过当年全国财政收入。

此前，央行在今年6月初发布的“2010中国区域金融运行报告”中提及，2010年末各地区地方融资平台贷款占当地人民币各项贷款余额的比例基本不超过30%，外界据2010年末人民币贷款余额47.92万亿元人民币计算，得出其规模上限在14.4万亿元左右。

银监会虽然至今并未公开过地方政府融资平台数据，但据媒体援引接近银监会人士的话称，银监会统计口径下的该数据规模约为9.1万亿元。银监会已经出台了严格地方政府融资平台贷款的规定，包括到期不得展期，不得以新还旧等。

一些地方政府的财政已进入循环举债的周期，成为“庞兹骗局”的风险大

值得注意的是，一些地方政府的财政已经进入“拆东墙补西墙”、循环举债的周期。截至2010年底，有22个市级政府和20个县级政府的“借新还旧”率超过20%，还有部分地区出现了逾期债务，有4个市级政府和23个县级政府逾期债务率超过了10%。事实上，“借新还旧”就是庞兹骗局的一个重要特征。

所谓庞兹骗局是金字塔传销的模板之一，是一种债务的滚雪球游戏。“庞氏骗局”得名于查尔斯 ·庞兹，他1920年开始从事投资欺诈，不断吸纳新投资者的钱，并将其付给前期投资者。

在现代金融市场，庞兹骗局的影子与灵魂经常出现，我们在国内的A股市场上也多次看到过从格林柯尔、到新疆德隆等，每一个资产与债务越滚越大的的庞大迷局，最终如果不是靠利润的时机增长来支持，最终所有的风险都只是积累，没有丝毫的化解。如果，过重的依靠地方政府举债还债，地方债这个局有成为庞兹骗局的可能，最终要全体纳税人承担损失。

地方债会让商业银行坏账积累到一定程度，届时中央银行或将买单

地方债偿还模式单一，土地财政难以为继，银行坏账风险凸现

审计发现，部分地区和行业偿债能力弱，存在风险隐患。从地区看，有78个市级和99个县级政府负有偿还责任的债务率高于100%，分别占两级政府总数的19.9%和3.56%。而且，部分地方的债务偿还对土地出让收入依赖较大，至2010年底，地方负有偿还责任的债务余额中，承诺用土地出让收入作为偿债来源的债务余额为25473.51亿元，共涉及12个省级、307个市级和1131个县级政府。

问题是，随着针对房地产市场的宏观调控逐渐深入和中央对于土地财政的抑制，今年以来土地市场出现了滑坡。土地出让资金回流用于还款的不确定性也开始增加。评级机构认为，在最糟糕的情况下，地方政府融资平台和房地产开发商的贷款可能占到中国银行业坏账的30%。银行坏账积累到一定程度，中央银行就要设法相救，银行就会进行财务重组。

央行救助商业银行，其实是以通胀的方式摊薄全民福利

从此前经验看，央行的拯救行动可有三种形式，一是国家动用外汇储备重新注资。二是发行中央财政担保的金融债券。三是AMC通过央行再贷款或央行票据收购银行不良资产。外汇储备直接向银行注资，相当于直接增发同等数量的人民币，如果银行最终使用外汇冲销坏账，相当于直接向市场多投基础货币，以隐性通货膨胀的方式摊薄所有人民币使用者的福利。

再贷款收购形式当然最后由中央财政负担，但又是通过隐性担保这种形式，仍然不是直接的、一次性的买单，而是由中央财政间接的、延期的支付。再贷款事实上是由央行直接发放基础货币稀释债务，实际上最后通过普遍的物价上涨，由全体人民买单。

当年四大行的坏账游戏就是这样的规则，国家发行2700亿特别国债注入四大国有商业银行，同时剥离1.4万亿元不良资产进入AMC，现在四大银行都上市了，AMC也开始转型了，1.4万亿不良资产核销被成为改革的的成本却成了隐藏在GDP之中的巨大泡沫。这是一条靠发行基础货币以隐性通胀剥夺民财、为银行和国企坏账买单之路，其结果虽然为国企与银行脱困，却后患无穷——留下了数家尾大不掉的不良资产公司。

地方债处置不该以牺牲全民福利为代价，市场化手段或是一种出路

地方债处置手段很多，但绝不应该以牺牲全体国民福利为代价

事实上，目前提出的清理地方债的种种思路，无非几种，一是中央财政注资，再就是举债，还有就是债务资产化，资产证券化，最后把债务卖给证券市场，或者政府减持一部分国有资产以得到大量现金，然后用这笔钱来偿还债务。但银行债务重组无非魔术，并非最终解决问题之道。

正如前文所说，如果央行为地方债务买单，实际上就是全体国民以牺牲自身福利的代价为地方债买单。在地方债清偿的问题上，不可以重蹈这条覆辙。

地方债务处置有走市场化之路的条件，但要把问题完全交给市场

地方债务有走市场化之路的条件。但要把问题交给市场，必先公开透明化，比如形成公众可以阅读的财务报表，让投资人对地方政府的信用纪录，地方的偿债能力、资产的变现能力等一目了然，才能接受债券购买者的检验。风险可以评估，才有购买的价值。

目前市场上甚至已经出现了抄底地方债务的机构和资本,希望从无力偿债的地方政府手中低价购得有问题的基础设施项目资产，从而取得不俗回报，市场化之路或许是地方债的另一线生机，就看地方政府的决心了。

结语：目前我国地方债总额巨大，部分地方政府循环举债，有成为“庞兹骗局”的风险。地方债的处置再也不能走中央买单、牺牲全民福利的老路，用市场化的手段处置或许是一种出路。

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