中国诚信信用母润昌：房地产投资和信用的关系

网易财经讯 在7月4日举行的博鳌·21世纪房地产论坛上，中国诚信信用管理有限公司母润昌在会上做主题演讲。

中国诚信信用管理公司副总裁 母润昌

以下是演讲实录：

母润昌：尊敬的各位来宾，尊敬的各位女士，大家下午好！我是非常荣幸，也是非常高兴参加21世纪第十届的博鳌地产论坛，在此之前做从事16年的期货，对大众商品做了十几年的研究，在不同的场合，也做过不同的演讲，过去的演讲主要是谈商品价格的走势，或者是宏观经济的走势，今天让我谈谈关于房地产投资和信用有些怎样的关系，在此之前我想跟大家简要的谈谈对于2008现下半年到目前整个经济的情况，从周期的角度来讲分析一下，因为目前的房地产状况之所以到今天，这跟整个经济周期分不开的，简要的谈谈房地产的融资的方式，房地产通过发行债券融资，其实就简要的讲讲，信用评级采用相关的办法。

红色代表1970年美国增长的情况，绿颜色线是全世界美国国家GDP增长的情况。经济增长就有波动性，段的2-3年，长的7-8年，经济就有一定的下滑，快速下滑之前，经济都经历快速的增长，从这张图上可以经济有波动性，经济周期性的，带来经济的波动。

哪些周期带来波动呢？这样经济增长图是由几个经济周期共同作用的结果，只不过不同的阶段，叠加产生不同的效果，跟大家简单介绍一下，到目前为止，我们通常能够检验的周期有那么几种，第一就是朱格拉投资周期，实际上中国经济就是典型的投资周期十年左右的时间。基钦周期，当石油147美元大幅度下滑时，开始清库存的时候，就是下一个阶段，另一个就是库兹涅茨周期，从1998年开始住房大量的商品房这个周期从中国的经济反应不出来，美国经济在在1933年的时候，房地产经济研究的时候，就研究芝加哥的土地，从1833年到1933年100年土地的价值和房地产的价格和房屋建造的量，就发现有十几年的周期。之所以要谈三个周期，2008年下半年，股市大幅度的下滑，房地产价格大幅度的下滑，在座都体会到了，同时在2008年下半年的时候，全球经济GDP是快速下滑的，到2008年底的时候，很多经济学家，包括百年不遇的金融危机来了，到2009年目前来讲，其实有很多人想到1929年，1933年四年的大萧条，为什么如此快的箫条没有看到，房地产就有快速的上涨，我想跟大家解释一下，经济周期就可以叠加的，美国的房地产，次贷危机这是美国房价下跌带来的，美国的房地产从2007年初进入下跌的周期，房屋的价格在减少，房地产销售量在减少，新房开工量在减少，由于美国房地产价格的下跌，引起次贷危机，引起整个美国需求的减少，部分的地方的经济进入了经济减弱，从紧的货币政策和财政政策，使得中国的投资从2007年下半年开始首紧，中国的GDP在2008年四季度一路下滑，以中国为代表的经济从2008年开始下滑周期，大家印象最深刻的是2008年7月份石油价格上涨到140美元，在此过程中有人说石油会上涨到200美元，此时石油下降了，大宗商品价格从7月份到10月份下降了多少，在此过程中，大家在清库存的过程中，货多拿一天就多赔一天，大家纷纷甩货的时候，2008年下半年全球经济增长的速度急速下滑，各种资产价格急速下滑，房地产在这个过程当中，其实没有任何的调控，就是经济周期带来这样的一些调整，这次的调整，这次充分的调整，这个市场调整到一定的阶段。两年前就是温和的上涨，到2008年四季度的时候，由于经济的急速下滑，所有的政府采取是积极的财政政策和宽松的货币政策，典型的凯恩斯的主义为什么这样办，二次世界大战以后，所有的经济体在发生经济危机的时候，采取都是这个办法，任何一届政府就不能允许经济衰退，一旦经济衰退，失业率上升，经济下滑的时候，做不住的，就要下台，从政治的层面来讲，所有采取都是一种刺激经济，这个时候从2009年初开始，库存由中国开始买石油，买铜，我们在做期货的过程当中，我们客户过程当中就有很多铜的，包括从国际市场上买铜，国际市场上买原材料，价格开始上升，投资也开始启动，所有的四万亿，尽管有很大部分的资金进入到房地产市场里面，至少整个投资来讲，不管铁公鸡也好，中国为代表的投资周期开始启动，在这个过程当中，房地产资金进入到市场里面，2009年的时候上半年，甚至2009年三个投资周期，库存周期，房地产周期上涨阶段开始叠加，就使得2009年以来的各种资产价格上涨速度有史以来就是短期之内最快的，房地产什么时候想涨得那么快，半年之内就翻了一倍，我们看到经济的增长，在2009年初快速上了七年，整个下来就是九点几，全球经济基本上稳住了，这次房地产，包括资产的上涨，这是经济周期叠加的结果，箫条的背后是繁荣，政府之所以要出台调控的措施，这是其中的原因，因为房地产上涨的速度太快了，这个快不具有持续性，因为任何不正常的事情就是常规，这个大家就一定要体会，市场一定要调下来，调下来以后就持续的上涨，只有这样对中国经济来讲，才是一个持续稳定有效的，从整个房地产来看，从这张图，过去十年，房地产占整个投资的比重，这大家都非常的清楚，房地产的税收占到整个税收的比重，事实上房地产长期支柱在未来很多年是不可更改的，所以经营企业来讲，政府也是经营企业，主要给自己带来的收入就很大，改变增长方式改变结构，那是一个过程，这是一个长期的目标，不是短期能够实现，支柱性的地位，任何一个地方政府在未来的几年之内，十年内都不会改变，从长远来讲就有信心，短期来讲，前途是光明，道路是曲折的。

这个过程当中，就有一些的困难，这里面谈到周期的叠加，周期的叠加就使得房地产快速的下滑和快速的上涨。

从过去来看快速的下滑和快速的上涨，不同经济周期的角度来解释，我们是很难解释的，从融资的方式，从资金来源来看，一个是长期的资金，再一个就有短期的资金，长期的资金就是内部资金，外延融资就有长期的负债，这叫信托资金，短期的商业信用，从长期负债来讲，还有就是债券的。这种股权融资，从资金是否需要偿还来划分，我们可以划分为股权融资和债务融资，股权融资就有缺点，股权融资来讲长期来讲就不用还的，资金投了以后，除非在流通市场上转让，基本上也不能收回来，再一个我们企业来讲，你是没有负担的，债务融资来讲到期就必须要还，同时需要承担相应的利息，从融资的成本的情况来看，债务的利息具有避税的效应，这里面如果是股本来讲，股本分红的时候，需要上所得税以后，就需要双重的纳税，还有监督的成本，如果融入的了股本，就是要监督我或者是派什么财务顾问和财务总监，这里面监督的成本是比较高的，作为管理层来说，新的股东进来了，对我进行了很多干涉，从融资来讲，出资人借债相对是比较的安全，投资做股东有可能，如果企业经营不好，可能存在着全部的可能性。

信托基金这块只是我简单提一下，目前来讲，这个规模还不是很大的。从债权融资的成本和信用评级，这是2007年以来，所有的企业融资的情况，从这张图来看，我们可以看到这张图，评级越高，发行的利益越低，这里面要求债券评级的时候，就希望评得级别高一些，需要付的利息要低，房地产债券融资比起其他的债券来讲，我们的利率要高一些，债券评级越高，债券的利润越低，融资的规模越大的话，利率低一点，付出的成本就会更好一些。 有几分钟的时间，因为目前来讲无论是上市公司，大型的国企，要发行债券时需要信用评级，在这里面可能不了解，就有很多不同的看法，其实我来的时候，21世纪报道，看到信用评级，其实国际掌握的话语权，其实这里面就有夸大其词，其实信用评级有很多资料，对上市公司来讲就是公开的材料，不存在着话语权或者是商业机密，信用评级就是比较中立的，评级的原则，定性分析和定量相结合，就是以定量为主，我们要注重历史考察和现状的分析和长远的展望相结合。

另外我们注重现金流，注重国内的一次性，就是以行业为主，在经济周期里面，收入、资本结构，这是评级资本的原则，从评级的分析思路，就要考虑你未来偿还债务的能力，这里面要做什么分析，就要做内外部分析，新增债务的情况，还有预计资金的来源，考虑未来总的债务规模是多少，未来总的现金流是多少，根据现金流和总的债务判断偿付能力，从框架来看，我的评级，级别怎样给出来，我们就要分析经营的风险和财务风险，考虑到宏观环境，周期性，房地产当前是怎样的，是调控还是鼓励，考虑企业的竞争地位，还有管理层水平，还有效率，这是整个经营风险，财务风险就是考虑盈利的能力，还有财务的弹性，从外部讲就要看战略的定位，就要看企业在行业里面处于怎样的地位，还有所有者的结构，在一个政府是否支持，还有其他的支持，有各级评级和政府评级，你是三A，两A，评级出来的，我们分析来看，分析宏观经济的情况，行业和监管的分析，管理层的素质，公司结构和债务结构。

从宏观经济分析来看，就要分析整个宏观经济发展的趋势，整个宏观的经济，区域经济水平，从行业监管的环境就要看行业的周期基本的因素，竞争格局和企业竞争优势，从企业自身来看，就看管理上的目标和目的，商业和财务的确定是什么，还有管理层，整个经营的历史如何，经营的亮点是什么，考虑成本的结构，还有你的市场定位，还有市场的份额，资产的素质和利用率这样的前景，再公司的结构和所有的权，这点也是非常重要的，所有权的结构，在财务管理方面的影响力，大型的国有做股东，这样支持的力度就会大一些，发债机构跟母公司之间的关系，再一个是债务机构是否有抵押或者是无抵押，是否倾向于优先权，我们得出就是整体的情况，应该来说，从政府来讲我们看就是大力发展债券市场，现在很有可能在微量的1-2年，可能就私募债券，私募债券定向发行的机构，人数就不能超过200人，这是非公开性的，这是利率的，这又在一定的范围之内，发展起来对房地产企业和其他的企业融资渠道增加又是很大的一块。