2008年巴菲特致股东的信(二)

2010-05-02 01:28:47 来源: 网易财经 举报
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保险

我在目前总统竞选中听到最有趣的故事是关于米特·罗姆尼(mitt romney)的,他问妻子安(ann),“在我们年轻时,你有没有在你最狂野不羁的梦里想到过,我可能成为总统?”“亲爱的,在我最狂野不羁的梦里,没有你!”

在我们1967年首次进入财产和灾难保险业时,我最狂野不羁的梦里也没有我们现在业务的景象。下面是我们买下国民保险公司(national indemnity)后最初5年的情况。

年份     承保利润 (损失)     浮存金 (百万美元)

1967          0.4              $18.5

1968          0.6               21.3

1969          0.1               25.4

1970         (0.4)               39.4

1971          1.4               65.6

客气地说,我们是一个缓慢的开端,但情况变了,下面是我们最近5年的情况记录。

年份     承保利润 (损失)     浮存金 (百万美元)

2003        $1,718            $44,220

2004         1,551             46,094

2005           53              49,287

2006         3,838             50,887

2007         3,374             58,698

这种质变的完成靠的是一些出色的经理人,让我们看看他们各自的完成情况。

◎  盖可保险(geico),在我们所有的保险公司里拥有最宽的“护城河”,在ceo托尼·莱斯利(tony nicely)的细心维护和拓展下,去年,再一次,geico在主要车险保险公司中,取得了最好的增长记录,市场份额上升到7.2%。当伯克希尔1995年控制它是,它的份额是2.5%。与此不相符的是,geico的年广告支出同期从3,100万美元,上升到7.51亿美元。

托尼今年64岁了,18岁就进入geico。此后的每一天里,他都对公司充满热情,对geico能做到,既为客户省钱,又为员工提供发展机会而自豪。即使到现在,销售额120亿美元的情况下,托尼仍觉得geico的发展才刚开始,我也这么想。

这里有些证据。在过去三年里,geico在摩托车市场的份额从2.1%上升到6%。我们已经开始推出针对全路况车辆(atvs, all-terrain vehicles)和娱乐车辆(rvs, recreational vehicle)的险种,并11月份签出了第一份商业车辆的保单。geico和国民保险公司(national indemnity)正一起进入商业车辆保险领域,而从最初的成果来看,非常鼓舞人心。

集合这些产品线,也只占我们私人车辆保险市场容量的一小部分。

◎  通用再保险公司(general re)——我们国际性的再保险公司,到目前为止是我们“土生土长”浮存金的最大来源,在年底达到230亿美元。这项业务现在是伯克希尔一项巨大的资产。可是,我们的拥有却是从提心吊胆开始的。

数十年里,general re都被认为是再保险业里的“蒂芙妮”(tiffany, 世界上最著名的奢侈品公司之一,以生产昂贵的银器著称),以它的承保技巧和原则受到大家的推崇。不幸的是,这种声誉其实已并不符实。当我1998年做出决定要并购general re时,完全忽略了这一个暇疵,那就是:general re在1998年的运营方式已经与它在1968年或1978年的不一样了。

现在,多亏了general re的ceo joe brandon,以及他的搭档tad montross,恢复了公司以往的光彩。joe和tad执掌公司已经六年,套用j.p.摩根的话,他们是用一流的方式来做一流的生意。他们恢复了对承保、储备以及客户的挑选上的原则。

公司在国内和国外的遗留问题,耗费巨大且旷日持久,让他们的工作更加困难。尽管有那样的牵制,joe和tad通过技巧重新定位公司业务,已经带来极好的承保结果。

◎  自从1986年加入伯克希尔,ajit jain 从草图开始,建立起一套真正伟大的专业再保险业务,现在只要是那种独一无二“猛犸象”般(mammoth)的大型交易,全世界都会来找他。

去年,我告诉你们和意可达(equitas)达成巨额交易的详情,但是现在事情有所变化,伯克希尔要承保的只是一笔保费为71亿美元的单独保险。对于此笔生意的初期情况,我们的经验很管用,但这对于预计一根稻草,被风吹五十年或更长时间后的情况,这些经验不能告诉我们更多。我们能确定知道的情况是,至少以scott moser为首的伦敦团队加入了我们,他们是一流的并已经成为我们保险生意里一笔有价值的财富。

◎  最后,我们还有很小部分的业务,是服务于特殊细分的保险市场。总体上,这些公司运营情况出奇的好,赚取的保险利润高于平均水平并为投资输送了有价值的浮存金。

去年,bill oakerson领导的美国游艇公司(boatu.s.)加入了我们的团体。这个公司管理着一个约有65万游艇主组成的协会,提供给游艇主的服务类似于aaa汽车俱乐部(auto clubs)提供给司机的。在协会提供服务之一是游艇保险。想更多了解这方面情况,可以在每年的年会上参观他们的展示。

下面显示我们四个财产和灾害保险部分的记录.

保险利润(百万美元)        年度浮存金(百万美元)

保险企业               2007      2006               2007        2006

通用再保险             $ 555     $ 526              $23,009      $22,827

伯克希尔再保险 ........ 1,427     1,658               23,692       16,860

盖可保险 ..............1,113     1,314                7,768        7,171

其他主要保险...........  279      340*                4,229       4,029*

$3,374    $3,838              $58,698      $50,887

*从2006年5月19日起包括应用承保公司(applied underwriters)

政府管制的公用事业

在波克希尔拥有87.4%股权的中美洲能源控股公司(midamerican energy holdings)旗下,包含许多不同种类的公用事业类公司。其中最大的分别为:(1) 约克希尔电力公司(yorkshire electricity)与北方电力公司(northern electronic),它提供380万用户的电力供应,让其成为英国第三大的电力供应商;(2) 中美洲能源(midamerican energy),主要为爱荷华州72万用户提供电力;(3) 太平洋能源(pacific power)与石山能源公司(rocky mountain power),主要电力供应范围涵盖美国西部六个州的170万用户;(4) 柯恩河(kern river)与北部天然气管道公司(northern natural pipelines),供应全美8%的天然气消费量。

我们在中美洲能源控股的经营伙伴是walter scott,和他两位非常杰出的经理人,dave sokol 与greg abel。合作双方各自拥有多少股票投票权并不重要,我们只在理智思考并达成一致意见后,才会采取重大的行动。与dave,greg和walter共事的八年加强了我最初的信念:波克希尔不可能找到比他们更好的合伙人。

稍有不协的是,中美洲能源也拥有美国第二大房地产中介公司——美国家庭服务公司(homeservices of america),这家公司经营20多个地区性品牌、拥有18,800个房动产经纪人员。去年是房屋销售增长很缓慢的时期,而2008年很有可能更缓慢。不过,当质地良好的中介公司处于一个很合算的价格时,我们将会继续进行收购。

以下是中美洲能源在营运上的关键数字:

收入(单位:百万美元)

2007                  2006

英国公用事业                                        337       338

爱荷华州公用事业                                    412       348

西部公用事业(2006年3月21日收购)                      692       356

管线提供                                            473       376

美国家庭服务                                         42        74

其它净收入                                          130       245

——————————

税及利息前净利                                     2,086      1,737

利息支出---不含支付波克希尔的部分                    (312)      (261)

对波克希尔借款的利息                                (108)      (134)

所得税                                              (477)      (426)

税后净利                                           $1,189      $916

属于波克希尔的净利*                                $1,114      $885

对其他公司的负债                                   19,002     16,946

对波克希尔的负债                                      821      1,055

*包括了波克希尔所得的利息 (所有相关所得税后的净额), 分别是2007年的70美元,和2006年的87美元。

1999年,我们同意以每股35.05美元买下中美洲能源35,464,337股股票,这一年它的每股收益是2.59美元。为什么会是35.05美元这样一个有个零头的数字呢?我最初认为它对伯克希尔的价值是35美元。到现在,我还是一个坚持“一口价”的人(还记得喜诗糖果的故事吗?),在几天里投资银行家对中美洲能源的推荐,并未有幸打动我,让我提高伯克希尔的出价。但是,最后,他们抓住了我软弱的一刹那,我退让了,告诉他们,我将出价每股35.05美元。就为我解释的这个情况,他们可以告诉他们的客户,他们已经榨出了我最后一枚镍币。这的确切中当时的要害。

稍后,在2002年,伯克希尔又用每股60美元购买了670万股股份的方式,提供资金帮助它收购一个我们的管道供应公司(pipelines)。最后,在2006年,当中美洲能源买下太平洋集团(pacificorp)时,我们又以每股145美元,买下23,268,793股中美洲能源的股票。

在2007年,中美洲能源的每股收益是15.78美元。当然,有其中的77美分是一次性发生的,是由于英国的公司税税率降低,减少了我们的英国公用事业公司递延税额。所以,回复到正常的收益是每股15.01美元。是的,我很高兴,被这样榨干并挤出额外的镍币。

制造、服务和零售业务

现在我们详细谈谈(cover the waterfront)伯克希尔这部分的业务。先看看,整个部分业务的资产负债表和损益表摘要

资产负债表 12/31/07 (单位:百万美元)

资产                                  负债及股东权益

现金或约当现金          $2,080         应付票据            $1,278

应收账款及应收票据       4,488         其它流动负债         7,652

存货                    5,793          流动负债总额         8,930

其它流动资产              470

流动资产总额            12,831

商誉及其它无形资产      14,201         递延税额负债          828

固定资产                 9,605         有期借款和其它负债   3,079

其它资产                1,168          股本                25,485

$38,322                            $38,322

损益表(单位:百万美元)

2007       2006       2005

营业收入                                 $59,100     $52,660     $46,896

营业费用 (包括折旧费用2007年$955,

2006年$823,2005年 $699)              55,026      49,002      44,190

利息费用 (净额)                              127        132          83

税前净利                                   3,947*      3,526*      2,623*

所得税                                     1,594       1,395         977

税后净利                                  $2,353       $2,131      $1,646

*不包含收购的会计调整

这是一个包罗万象的组合,从销售棒棒糖到旅行用家庭拖车,去年赚到了令人高兴的23%的平均有形净资产(average tangible net worth)收益率。值得关注的是,达到这样的收益回报,仅用了极小的财务杠杆。显而易见的,我们拥有的是一些非常棒的企业。我们在收购它们中的很多家时,支付了高出净资产相当多的溢价(premium),这反映在资产负债表的商誉(goodwill)科目。事实上也缩小了平均持有价值(average carrying value)的收益率,到9.8%。

这里有一些关于这个组合中公司的值得告知的情况:

◎               萧氏地毯(shaw),艾可美砖料(acme brick),曼维尔公司(manville),和迈铁钢架(mitek)全部受挫于2007年低迷的房地产市场,他们的税前收益分别下降27%,41%,38%和9%。总共这些公司赚到了9.41亿美元的税前收益,同比2006年这个数字是12.96亿美元。

去年,萧氏地毯,艾可美砖料以及迈铁钢架尽情(tuck-in)地签下收购合约,这些获取物,对他们今后的收益很有帮助。你可以确信他们还会寻找更多这样的收购。

◎               在一个零售业的困难年里,我们的杰出代表是喜诗糖果(see’s),波仙珠宝(borsheims)以及内布拉斯加家具卖场(nebraska furniture mart)。

两年前brad kinstler成为喜诗糖果的ceo。在伯克希尔,我们很少将经理们从一个行业调到另一个。但是伯德(brad)是一个例外,他以前负责我们的生产制服的fechheimer公司,和赛泊瑞斯保险(cypress insurance)。这项调动的效果好得不要再好,在他去的两年,喜诗糖果的利润有了超过50%的增加。

在波仙珠宝,销售增加了15.1%,27%的收益得益于在股东周期间。两年前susan jacques建议我们扩大营业面积,并重新定义商店风格。我曾表示怀疑,但事实证明susan是对的。

susan在25年前,作为时薪4美元的女售货员,进入波仙珠宝。尽管她缺乏管理背景,但我在1994年毫不犹豫的让她担任ceo。她聪明、热爱这项事业,也热爱她的员工。这些在任何时候,足可以超过拥有一个工商管理硕示(mba)学位。

(旁白:查理和我都不是严重的“履历迷”(big fans of resumes)。取而代之,我们聚焦在智力、激情和诚实正直。另一个我们的超级经理是cathy baron tamraz。她让我们在2006年初收购的电线业务,取得瞩目的增长。她是每个企业所有人梦寐以求想得到的那种经理人。(鉴于凯茜(cathy)会不顾一切地冲向目标),因此呆在cathy和一项她的生意目标之间绝对是危险的。而众所周知,她开始的职业是出租车司机。

最后,内布拉斯加家具卖场的收入创了记录,它在奥马哈(omaha)和堪萨斯城(kansas city)的店的销售额双双达到大约4亿美元。需要注明的是,这是国内最顶尖的两家家居家具店。在一个对家具零售商来说,灾难性的年度里,堪萨斯店的销售额增加8%,在奥马哈是6%。多亏有非凡的blumkin兄弟,ron和irv才会有这样的表现。他们都是我亲密的私人朋友和出色的生意人。

◎               艾斯卡公司(iscar)继续着它的辉煌。它的产品是小型碳化合金切割刀具,可以让巨大而昂贵的工作机床有更高的生产率。它的碳化物原料——钨,是在中国开采。数十年来,艾斯卡公司都是将钨运到以色列,在那里靠聪明的大脑把它们变成非常有价值的东西。2007年末,艾斯卡在中国大连开办一家大型工厂。结果就是,我们现在把聪明的大脑搬到有钨的地方。众多成长的机会正等着艾斯卡公司。在eitan wertheimer, jacob harpaz, 和danny goldman领导下的管理团队一定会抓住其中的很多。

◎               飞行服务业在2007年创造了一项记录,税前收益增长49%,达到5.47亿美元。对企业的商业飞行发展是异乎寻常的一年。我们的两家公司,作为它们领域里领先的龙头企业,充分分享到增长。

飞安公司(flightsafety),我们的飞行员培训公司,收入增长14%,税前利润增加20%。我们估计我们培训了58%的美国企业的飞行员。公司的ceo,bruce whitman在2003年,从称为“高级飞行训练之父”——al ueltschi手中接过公司的领导权以来,证明自己是一个称职的继任者。

◎               网络喷射机公司(netjets)的“netjets”这个品牌,随着它对飞行安全、机上服务和人身安全方面的承诺,业务每年都有很强劲的增长。它的背后是一个充满激情的人——richard santulli。如果你需要挑选一个人,和你待在一个散兵坑里,没有比rich更好的了。不管前面有什么障碍,都不能让他停止。

欧洲是一个很好的例子,证明rich的坚持不懈怎样让他走向成功。最初十年里,在那里我们只取得微不足道的财务进步,却竟然积累了2.12亿美元的运营亏损。自从rich把mark booth“拉上船”,负责欧洲的业务后,我们有了增长牵引机,现在我们的发展真是势不可挡,去年的收入增加了3倍。

在11月,我们的主管们在网络喷射公司,位于哥伦布市的总部碰头,顺便看了一下他们那儿复杂的操作部门。它担负着每天大约1000架次全天候的飞行任务,客户总是期待着顶尖的(top-notch)服务。我们的主管们离开时,对他们的设备和承载能力印象深刻,不过rich和他的员工给大家留下更为深刻的印象。

融资和金融产品

我们这部分主要的业务是克莱顿公司(clayton homes),全美最大的预制房屋建造商和市场占有者。去年克莱顿公司的市场份额达到创记录的31%。但是行业规模在继续萎缩:去年预制房屋的销售数是9.6万幢,低于2003年我们买下克莱顿公司时的13.1万幢。(需要记得的是,当时还有一些评论员批评克莱顿的主管们,在行业周期的底部出售了公司)。

虽然克莱顿公司从出售和出租预制房屋中获利,但是它收益的主要来源是一个金额110亿美元,包含30万个借款人的贷款资产组合(loan portfolio)。这就是为什么我们将克莱顿公司的业务归到金融这部分。尽管在2007年房地产金融领域遭遇了很多问题,但克莱顿公司的贷款资产组合却运作良好。这一年里逾期还款、丧失抵押品赎回权以及贷款损失的比例同我们此前作为业主时的情况相仿。

克莱顿的贷款资产组合的资金一直由伯克希尔提供。为这笔资金,我们在伯克希尔借款成本上加1%后向克莱顿公司收取。去年该费用是8,500万美元。扣除该项费用后,克莱顿公司2007年的税前收入是5.26亿美元。这项交易的另一面是伯克希尔记入8,500万美元的收入,包含在下表中“其他”项下。

税前盈余(单位:百万美元)

2007

2006

交易----一般营业收入

$272

$274

寿险及年金业务

(60)

29

租赁业务

111

182

预制房融资(克莱顿公司)

526

513

其它

157

159

资本利得前盈余

1,006

1,157

交易----资本利得(损失)

105

938

$1,111

$2,095

表列中,租赁业务包括经营拖车租赁业务的xtra公司,以及经营家具租赁的寇特家具(cort)。2007年,由于拖车利用率的明显下降,导致xtra公司的收益下降(drop in)。公司去年还通过伯克希尔借款4亿美元,增加利息支出的结果,将降低xtra公司的收益。

在kevin clayton, bill franz和paul arnold的良好经营下,克莱顿公司、xtra公司和寇特家具都是很好的公司。在归入伯克希尔旗下后,它们每个都进行了一系列的收购,以后会更多。

张伟 本文来源:网易财经 责任编辑:王晓易_NE0011
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