宏源期货：期货市场机会在确定与不确定之间

要点

1、  2009年以来，在世界各国仍然陷于增长低迷的情况下，中国经济率先复苏，出现快速反弹，与西方发达国家经济形成鲜明对比。但在世界经济缓慢曲折、困难忧虑和寻求变革的复苏中，2010年的中国经济也将进入最复杂时期。

2、  在这样一个复杂多变的市场环境下，也许我们不能指望期货市场出现一个近乎完美的单边市，行情也许会表现出更多的曲折和震荡，但是正是由于这些不确定性，将为那些善于把握好各品种特点和运行节奏的投资者，提供难得的投资机会。

3、  虽然国家刺激消费的政策的效应会减弱，国际贸易保护主义抬头，但由于政府主导的投资不会陡然停下来，又由于中国在世界贸易中的份额在增长加上基数低等原因，出口有望出现10%左右的增长，我们认同IMF关于中国2010年经济将增长9%左右的预测。

4、  由于美元指数只是一个相对数，美元指数走强可能只是美元相对其它6种货币贬值暂时稍微慢了些，美元指数走强和美元升值应该是两码事。迫于国内外的压力，美元贬值和间或的美元指数反弹会成为常态。美元指数的起起伏伏，只是国际货币体系变局时期的无奈选择，不改主要货币贬值的事实。

5、  商品市场长期将反映经济缓慢复苏和货币贬值的基本面，不会被美元指数的短期走势所左右。

结论

对于处于中值附近的商品期货价格，结合全球经济缓慢复苏和各国货币竞相贬值的基本面，整体应该还有一定的上行空间。特别是那些依靠土地、矿产、粮食等资源，并且表现为中国净进口的品种，2010年特别是第一季度将有望保持强势，交易上仍可以采用逢低做多的策略。具体到各品种，应该根据各自的特点和金融市场的复杂多变的形势加以分析。

报告详细内容：

1、宏观经济中的确定和不确定性

1.1  世界及美国经济将缓慢复苏

IMF最新发布的《世界经济展望》预计，2009年世界经济将萎缩1.1%，2010年全球经济增长率将达到3.1%。

IMF预计，2010年美国GDP将增长1.5％。美国经济呈持续缓慢复苏的趋势，2009年全年负增长1.8％至2％。PMI先行指标也显示，美、欧、日制造业开始复苏，特别是欧元区经历了长达17个月低迷后，2009年10月份首次突破50大关。

1.2  中国经济将强劲增长

虽然国家刺激消费的政策的效应会减弱，国际贸易保护主义抬头，但由于政府主导的投资不会陡然停下来，又由于下文的分析，出口有望出现10%左右的增长，我们认同IMF关于中国2010年经济将增长9%左右的预测。据分析，只要中国经济保持目前的发展势头，从基数来看，2010年一季度将保持10%以上的增长，从二季度开始将有一次回调整理的过程，最低点将会出现在二季度，但这一低点将高于2009年的低点，估计在8.5%左右。

关于2010年的中国外贸，我们应该看到：

贸易保护主义的抬头

以轮胎特保案为代表，目前全球35%的反倾销调查和71%的反补贴调查是针对中国出口产品。2009年前三季度，有19个国家对中国产品发起88起贸易救济调查，涉案总额102亿美元，同比分别增长29%和125%。另外，中美之间的贸易摩擦在增加。统计显示，2009年1-9月，美国对中国发起贸易救济调查14起，涉案总额达58.4亿美元，同比大幅上涨639%。

从目前来看，在2009年出口对经济的增长贡献为-3%左右，2010年出口对经济的增长贡献将为正增长，理由是：

中国在出口市场中的份额有所上升

2008年，中国进出口总额占全球贸易份额的8%，预计2009年能够达到9.2%。统计显示，2009年1-9月，美国全球进口下降了32%，但自中国的进口同比只下降14.9%，达到1849.2亿美元。中国在美国进口市场的份额为18.84%，同比提高了3.88个百分点。在日本方面，2009年1-9月，日本自中国进口879.2亿美元，同比下降14.66%，但是，中国在日本进口市场的份额为22.27%，同比提高了3.99个百分点。同样，欧盟2009年前7月从中国进口1614.3亿美元，下降21.6%，但中国在欧盟市场的份额同比提高了2.94个百分点，达17.41%。

基数低且已现复苏势头

从海关数据看，中国11月进出口总值2082.1亿美元，同比增长9.8%，扭转了为时1年的下降局面，年内首次月度正增长。其中出口值1136.5亿美元，同比下降1.2%，环比增长2.6%；进口945.6亿美元，同比增长26.7%，环比增长9%。

展望2010年中国外贸市场，市场的普遍预计增长率在10%左右。中国社会科学院甚至预计，2010年外贸出口会增长17%到18%。

2、政策的确定与不确定性

2.1  退出政策何时启动？

我们知道澳大利亚利用自己的资源优势快速复苏，已经连续加息三次；而日本还在推出新的刺激计划。迪拜的债务危机和希腊、西班牙等国的主权信用评级遭降，说明世界经济的复杂和多样。市场关注的最大的不确定性是美联储何时加息？中国在保持积极的财政政策和适度宽松的货币政策的确定性同时，也面临着何时作出适度的调整的不确定性。

2.2  美元指数走势的不确定和货币贬值的确定性

由于美元指数只是一个相对数，美元指数走强可能只是美元相对其它6种货币贬值暂时稍微慢了些，美元指数走强和美元升值应该是两码事。在最近这一轮美元指数的反弹中，我们应该了解日本政府推出的一项总额为24．4万亿日元的经济刺激计划，旨在应对日元升值的影响。迫于国内外的压力，美元贬值和间或的美元指数反弹会成为常态。

美国2009财年的赤字超过1.4万亿美元，相当于美国GDP的11.2%，创60年之最，我们不能指望美元大幅升值。美国的赤字比许多欧洲国家还严重，但标普并未下调美国的信用评级。美元指数的走势确实具有较大的不确定性，但是美元指数的起起伏伏，只是国际货币体系变局时期的无奈选择，不改主要货币贬值的事实。

商品市场长期将反映经济缓慢复苏和货币贬值的基本面，不会被美元指数的短期走势所左右。

3、商品整体所处的价位和走势的分析

3.1  以人民币报价商品的CCI指数

图表 1文华CCI指数

数据来源：文华财经，宏源期货研究中心

3.2国际市场上以美元标价商品的CRB指数

图表 2美元报价商品的CRB指数

数据来源：博易大师，宏源期货研究中心

3.3从国内CPI指数看通胀趋势

图表 3中国CPI指数

数据来源：wind，宏源期货研究中心

3.4通胀预期与产能过剩的矛盾

图表 4中国目前产能利用率分析

数据来源：宏源期货研究中心

4、市场总体看法和交易策略

对于目前处于中值附近的商品期货价格，结合全球经济缓慢复苏和各国货币竞相贬值的基本面，整体应该还有一定的上行空间。特别是对于那些依靠土地、矿产、粮食等资源，并且表现为中国净进口的品种，2010年特别是第一季度将有望保持强势，交易上仍可以采用逢低做多的策略。具体到各品种，应该根据各自的特点和金融市场的复杂多变的形势加以分析。

股指期货：2010年是最大的机遇

A股动态市盈率目前在24倍左右。处于中值偏下，股指在经过充分调整后，2010年将迎来上涨的机会。对于沪综指上行的空间，由于考虑中国能否顺利转变经济增长方式，调整产业结构，以及世界经济复苏的缓慢，结合市场扩容和解禁压力，市场普遍预测只在4000点左右。

图表 5  中国A股估值分析

数据来源：wind，宏源期货研究中心

图表 6  股指期货呼声指标

数据来源：博易大师，宏源期货研究中心

黄金：作为主要反映通胀的指标，黄金在国际货币体系的变局空档期中，有再货币化的思潮影响，而在抑制资产价格泡沫时，黄金也许会成为唯一的例外。投资人应当充分理解其价值，寻找恰当的低点，将其纳入抵御通胀风险的组合加以配置。

螺纹钢：面对前后合约间1千多元的价差，投资人应当充分挖掘合约月份之间的巨大价差所蕴涵的套利机会。

铜：在缓慢的经济复苏中，面对LME已达每吨7000美元左右的价格，可以关注在经济回调转折点的阶段性做空

机会。

能源化工品种：在通胀预期强烈而产能又严重过剩的矛盾下，比如PVC，投资人应该根据价位和市场流动性等，把握好波段操作机会。

农产品：油脂类、玉米、白糖，在关注国家相关政策和库存、天气等因素时，还应当注意通胀预期和原油价格的走势。

具体各品种的投资机会，请参阅我们的详细研究报告。