社科院金融所金融市场研究室主任曹红辉报告全文

网易财经7月5日讯 东北证券2009年中期投资策略报告会于2009年7月5日在吉林省长春市华天大酒店召开，网易财经频道进行全程内容直播。

社科院金融所金融市场研究室主任曹红辉博士在策略会上对美国经济危机现状及世界通胀趋势做了分析报告。

以下是报告全文：

主持人：下面，我们掌声有请中国社科院金融所金融市场研究室主任曹红辉做报告，他的报告是国际金融方面的剖析和理解。

曹红辉：大家上午好！很高兴再次来到长春，感觉很舒服，北京前天李克强副总理在国际峰会上说来到热情似火的北京。我看中国的经济，到底怎么做一个分析，怎么看待当前的国际经济和中国经济的运行态势，怎么去评判当前国际金融微机新的发展的变化，预测未来不仅是中国人，也是全球各国都普遍关注的问题。这两天也是在北京召开国际峰会，主题也是国际经济危机的发展。这场危机，早在2006年5月的时候，我就不断提示和国内朋友全球经济危机面临新的风险。2007年6月份报告，8月份也报告，但是很遗憾大家都没有兴趣。到2007年，我回到国内的时候，在中央经济会议报告上，也仅仅是把经济危机当作观察世界经济因素之一，以至于到了2008年年初，两会结束之后，当时的政策办主任，受总书记和总理委托，找我了解情况，我说一年前、两年前就说了。尽管如此，我们在去年，也就是2008年的一季度，仍然没有采取措施，二季度也没有采取措施。在二季度，大家看到了，领导人进行了频繁的调研，当时叫做“风雨欲来”。在去年的分析会上，我也提出，如果再不采取断然措施，将会付出严重代价。必须采取措施促增长、保稳定。现在，我们马上又要召开形势分析会。是不是危机就结束了呢？大家都说这是百年难遇的。如果我们说它过去了，说明我们前面的预测就错了，1929年的经济大危机，到1935年希特勒上台，说他能够带领全球经济复苏，博得了全体德国人的支持。1945年，结束战争之后，各国坐在一起，重新讨论建立一个新的世界，从政治制度、经济制度，有了联合国贸易组织、世界银行、国际金融体系……大家还记得，每一次危机，其实都是反映出实体经济出现的矛盾、问题，就像一个人拉肚子一样，肠胃坏了，肯定会拉肚子。

20世纪的两次危机，演化了世界大战，最后通过清偿债务结束危机。每次危机，都是反映在金融领域，造成严重的债务危机。债务没有清偿之前，我不认为这个危机会结束。说白了，有人借了钱没有还，你能说危机结束了吗？第一次世界大战，当时中国的GDP还在世界前五位，大家我们竟然冒出一个21条。二次大战以后，人家借的钱没有得到清偿。这场危机是怎么开始怎么结束呢？我多次讲过，动荡年代的主题，今天我给大家讲的是变革年代。刚才讲到了，这场危机是由于现行的国际经济体制、产业结构的分工、全球的供求关系出现了问题造成的，当然也包括国际金融制度。在这些深层次的矛盾没有得到彻底的改变、解决之前，对现有的国际金融制度、经济制度、国际经济分工格局，以及各国增长方式进行深刻改变之前，这种危机是很难从根本上结束的。所以，我想今天给大家讲的是变革年代，主要是讨论整个危机的趋势和对策。

我想和大家探讨三个方面的问题：

第一个问题，通过对各国经济市场情况的分析，对经济做出一个判断，危机究竟见底了吗？这是全球都在发表高论的问题。

请大家看第一张图，这是反映国内经济领先的指标。首先，关于城镇固定资产投资和新开工项目计划总投资。蓝色的是新开工项目，2009年1月份以来，出现大幅度的飙升，原因很简单，显然不是民间资本在做的，是政府在花钱；红色的是城镇固定资产投资，2009年3月份上扬。这里有很多数据，我不想细说。

我想请大家看另外一个比较客观的数据，之所以说“客观”，是因为现在很多人看的数据带有主观，有些数据相对来讲比较客观，比如发电量。左边这个图，蓝色的线是发电量，2007年三季度就已经出现了见顶滑落，然后出现大幅度下滑。所以，发电量清晰地告诉了我们，宏观经济和它之间有非常密切的关系。另外一个是工业增加值，它的波动幅度、趋势大体也是同步的。最近，在2009年以来，大家看到出现了一点点反弹，大家感到欣喜若狂，有松了一口气的感觉。在座有很多做股票的朋友，这张图用惯了的人，会发现彻底不反弹，反弹不彻底。我们和人民银行从2005年对全国的支付和清算数字进行监测，在座的各位都有一个经济活动，付钱、结算，这个行为是少不了的，这发电量有异曲同工妙。我们要指出的是支付的数据更加客观地反映了结构性的变化，我们最近发现在沿海地区的十几个省份，这种支付活动是大幅度萎缩的，中部地区的支付活动是大幅度上升的。另外，我们要指出的是企业间的支付活动，尤其大型企业的支付活动开始加剧，但是中小城市尤其是小企业的支付活动急剧萎缩。支付活动的第三个特征，我们发现区域间的支付活动开始萎缩，区域内的支付活动开始回暖，区域分割的情况非常明显。区域间的市场联系并不是很密切。这是中国市场有别于其他国家的市场的一个重要特征。

右边的指标，讲得更多了。你听说大企业的董事长、经理自己填表吗？都是秘书填的。这个指标反映的是大企业老总的信息指数，这个指数不错，上到50以上，50以上反映出大家都比较积极、热情。

这是汽车销售情况，今年大幅度反弹。另外一个数据，要消化全国库存房屋。2008年11月份，当时需要2年时间消化库存，现在缩短到8个月时间来消化库存。但是我们现在仍然是10个月以上，仍然反映出全国商品房的供求关系，还是处于供大于求的总体上涨。房屋的销售增长迅速飙升，目前为止，到5月份，仍然是供大于求的。

国内流动性充裕。1、2季度赶紧把钱带出去，因为银行也希望有业绩。1-4季度是递减的，刚才大家听到1、2季度中国信贷规模已经突破了7万个亿，6月份要突破1.2个亿，这种增幅是前所未有的。一个季度就超过原来全年的。三季度我们预期，7月份贷款仍然会保持一个较高的增长，但是比5、6月份会回落。8、9月份，当然我现在没有依据，国务院马上开分析会议，政治局会做出判断，我的判断是很有可能8、9月份贷款会加速回落。拐点后面我会讲到，4季度贷款增速。总体来讲，贷款增速仍然显示很强劲的，当然是和历史同期相比的。

第二个指标，M2与名义GDP之差近22个百分点，创历史记录。大家知道，M2反映出现在的信贷增长速度。很多企业拿到钱存到银行，存款迅速增长的同时，我们发现了一个特点，企业的存款增长最快，比例最高。大家就主要，为什么会有钱涌入到楼市、股市，因为你无法甄别这些钱到了企业以后干什么？前面讲到，北京刚刚拍卖土地的地王，竟然是中国电子信息产业集团成都公司一平方米的价格，在北京奥运地的水源地卖到15000元，加上销售成本它的价格至少在3万元以上，但要注意，这个公司不是房地产公司，这意味着什么？这意味着我们的企业不务正业，意味着房地产是报业，意味着大量资金在趋利情况下，一定会流入收入高的市场，这种情况对宏观经济形势是有益的、健康的吗？这是要谨慎的问题。

最近我感觉大家的热情又起来了，有一些人又开始有新的憧憬。我们看一下美国的情况怎么样？这是1967-2009年芝加哥联邦活动指数，比较全面地反映美国经济具有活力的情况，右下角从2007年以来，这个数字急剧跳水，2009年，右下角出现反弹。总体的情况，全球首先包括中国、美国，以中国为代表的主要供给一方和美国为代表的需求一方，经济情况开始回暖，这是一个可惜的迹象。

第二个图，美国家庭的财富指数。浅蓝色的线，美国1982年到2008年，家庭财富急剧上涨，然后出现右上角的回落。同期，居民储蓄率出现大幅度回落，但是到今年以来，出现了急剧的反弹。这个反弹接近7%，我不知道美国的24%的数据怎么来的？目前，美国的储蓄率接近7%的水平。这两个指标反应美国家庭的财富仍然处于下跌的态势，家庭财富反映它的购买力，反映未来的消费能力和消费信心指数。一会儿我会讲为什么说消费能力对全球有重要影响。美国、英国、日本、德国，四大经济体的指数都在上翘。同期，发达国家流动性的情况也大体相似，全球都在往里砸钱，中央银行发钞票。流动性其实是两个因素构成的，很多人都在讨论流动性，可是对流动性的内涵有一个误解，市场上常讲的是，从来不缺钱，缺的是信心。构成流动性的两个要件，一个是资金，一个是信心。同样，我们讲这次危机是从美国的房地产市场引发的，就是次级贷款，如果美国的房地产市场危机不结束，整个全球的经济危机就很难结束，因为它的导火线还没有灭呢。

同样，我们看到左边的图，美国的房屋库存下降，但是总体上仍然处于历史的高位，有人说美国的房子比中国便宜，有人组团去芝加哥买房子，但是目前都是灰头土脸的，没有人买到房子，房子是便宜，但是还会更便宜；第二，便宜是房子，但是你要维修的成本，比你买房子的成本还贵。你买吗？第三，房子是便宜，但是买了不住，不像中国搁在那没有关系，房屋持有是有成本的，是要交物业税的，你每年掏现金给政府是实在的，交了是不会还给你的。没有人真正跑到美国买房，因为根本不现实。右边这张图反映的是美国的房屋销售数据，也证实了这一点。

总体来讲，全球的经济危机在缓解，但是矛盾仍然存在。之所以这么说，是因为美元出现了长期贬值的趋势。怎么会这样呢，大家经常会问这个问题，这次没有打仗吧，发生了次贷危机，因为没有人敢打世界大战。怎么办呢？债务又没有清算，只有一个办法，就是通货膨胀，美联储不断发钞，财政部不断发行国债这是美国联邦政府的必然选择。虽然上个星期说，是美国财政出现了问题。危机出现以后，有人说格林斯潘做错了，本来可以实现打个伏笔，不要怪我今天采取了宽松的货币政策，是因为奥巴马要干的，是财政部要干的，而且今年还要加大国债发行的力度。也就是说美联储可能不得不被动地加强全球的货币供应，美元仍然是全球的主导货币，美国的中央银行、美联储仍然是主导着全球的货币供应。全球货币流动性供应根源是在美联储，换句话说是在美国的财政部。这样的话，形成的全球的通胀预期。我们去年还在担心，如果市场形成了通缩预期，对于抵御危机是极为不利的，在一定程度上讲，在理论上讲，如果使市场形成一定的通胀预期，是有利于抵御通胀紧缩的。但是，现在的通货膨胀太早了，太快了，过头了。所以，现在大家开始担心了。

为什么今天在座的各位心情都很好？我相信今年上半年炒股的各位都赚了钱。资产的膨胀，成了必然的结果。在流动性充裕的情况下，必然会造成资产价格的回暖。但是，这恐怕是饮鸠止渴。

这张图里，蓝色的线反映的是石油的变化。去年，我就和朋友说赶紧买石油，因为油价过40就是买入的机会。同样，金属也是如此。铜具有一定的投资价值，但是我要说，这个反弹是缺乏实体经济的支持的，它不是由供求关系带动的反弹，而是由于流动性的充裕带来的。你们看到媒体，昨天、今天是由于热钱带来的，热钱就是市场短期的逐利性的流动资本。油价从30美金迅速反弹到75美金，国际金价反弹道950、960的水平，我们预期2009年9月份，美国联邦政府再次发行它的国债，大体上要发行18000亿美元。国际金价，包括油价很可能会再次下滑，通胀的预期会再次强化。但是我们要指出的是对这些大宗商品的风险度量指标分析来看，现在这个指标已经很高了。

从体来看，从宏观经济的增长情况来看，发达国家的发展速度是停顿的，新兴市场开始出现了资产价格膨胀的态势，大家经常讲，金砖四国资产价格取得了很好的增长。

那么，对全球GDP的预期呢？我在这里给出了不同组织预测。美国，今年预计最低负2.9，美联储可以到负1.3。在一季度，他们说唯一肯定的是危机不会结束。其他国家的增长，欧元，今年可能会出现负4.2，日本是负6.2，OECD是负6.6，上个月我到日本呆了一段时间，日本的情况非常糟糕，但是上个月下旬略有好转。有多糟糕呢？最糟糕的时候达到负20多，失业率急剧上升。现在看来，日本是一个主要的受害者。还有英国，根据我们的了解，英国很目的是在西方七国中，受到的打击最大，尤其在金融领域，基本上把英国从原来老二的位置，打趴下了。为什么我们的很多领导人很乐观，因为此消彼涨，他们下去了，我们也下去了，只是我们下去的小一点，我们的相对地位上升了。

从新兴市场来看，印度的情况和中国相似，最为积极。IMF为4.5，OECD为4.3。有人预测印度在最近两年会超过中国，成为增长最快的地区。

这是一个让全球“松口气”的反弹，避免了第二次经济大萧条，不是全面的复苏。1929年，大街上很多乞讨者，说什么呢？“大哥，行行好，给我1美元吧”；1930年，变成“大哥，给我0.5美元吧”；1931年，变成“大哥，你给我一个面包吧”；1932年，变成“大哥你行行好，给我半个面包吧”。这次危机避免了当年极端的情形出现。当然，要得益于全球建立起来的社会保障体系。虽然各国粮食危机造成了一定世界动荡，总体来讲，发达国家和发展中国家没有出现全面的社会动荡。因为大家知道，经济危机过后，最复杂的就是社会动荡。这次我们要说上半年各国政府的努力取得的初步成效，在经济上避免了大幅度萧条，出现了一定回暖，但是我们不能因此马上转入另一种盲目乐观的状态。

发达国家失去增长模式：投资者到新兴市场寻求增长。危机告诉我们，如果再按照原来的模式，原来的游戏方式玩下去，就会死得更惨。所以只有一个办法，改变原有的游戏方式，改变原有的增长方式，可是目前的增长模式是什么特？寻找新的财富增长方式，谈何容易？在此之前，投资者在短期内只有到另外一个地方找机会，这个机会就在新兴市场，就在中国、印度这样的新兴市场，所以大量的资本开始流入到新兴市场，反映到中国外管局的数据，我们流入的外资，上半年出现了加剧的迹象。

美财政赤字为当今世界最大系统性风险：美元危机？今年它的赤字要突破18000亿美元，要占到GDP的12.9%，国债要占到59.9%，到明年，国债突破67，到后年要突破70%的水平。国债规模与国债余额越来越大。用公共部门的信用替代私人部门的信用，因为大家都知道这场危机开始叫做次贷危机，后来叫信用危机，后来较金融危机，现在叫经济危机，但是根源叫做信用危机。当信用出现问题，就出现政府救急，短期是可以的，但是长期又会造成新的问题。另一方面，通过这种方法，把私人财产转移到公共部门，过去半年，我们花了时间专门研究中国和美国的债务问题。私人部门的债务当然指的是个人借的钱、企业借的钱、金融机构负的债，怎么转移到公共部门？最近一年，美国政府的所作所为就是在救助陷入困境的金融机构，陷入困境的个人按揭贷款的经济人。以公共部门的信用发行国债，使得原有的国家总债务水平缩水，从而使债务逐步得到清偿。当然，这种方法在美国的公民来看，是完全合理的，有利的，但是从国际的视野来看，对其他国家是不公平的，是有害的。通俗地讲，“人家的问题，你能买单？”

第二个问题，短期：增长轻微反弹，继续寻底，资产价格迅速膨胀。长期：高通胀、低增长。

短期，我想说的是，无论从中国、美国，还是其他发达国家、新兴市场国家，都出现了轻微的反弹，或者寻底。我经常用一个词，“正在寻底”，而是见底，但是同时资产价格迅速膨胀。从长期来看，我们可能会面临高通胀、低增长的前景。首先，我们来看看中国的情况。大家都很清楚，信贷的扩张带来了投资的高增长。这张图是1997年到2009年的投资增长，绿色的线是固定资产投资，蓝色的是线是贷款增速，长期以来，出现流动资金资本化。2005年，开始出现新的迹象，所谓企业自有资金的存款不断上升，使得宏观经济调控的措施有效性在递减。当然，尽管在递减，仍然还是存在着密切的相关性。刚才讲了，投资的增速，到了39.9%，突破事实，几乎没有疑问。大家开始关心上行的风险，我觉得问题不在于上行下行，问题在于我们的钱投资到哪里了，有没有效益？农村基础设施建设，等等，在我看来都是必要的，但是大家别忘记了，如果我们应对1998年的危机，基础投资起到了很好的作用，但是今天中国的经济状况发生了巨大的变化，我们的高速公路里程的密度接近饱和，港口的集装箱的吞吐量也基本饱和，机场大部分流量远远达到没有设计的目标，但是我们还是以“铁公鸡”作为拉动对象，显然效果不会很理想。第二，1998年我们实施了所谓投资需求双启动，搞了住宅按揭贷款，结果拉动的中国的经济增长是多少呢？占整个中国投资的贡献率，房地产占到24%，但是今天，如果仍然以房地产作为主要投资领域，恐怕我们推动了不良资产形成以外，对宏观经济的运行恐怕不是那么乐观的。所以，我把重复原有政策措施叫做刻舟求剑。当时这么做是对的，今天还这么做，恐怕就会显得缺乏智慧了。

我要指出的是，信贷的增速，很有可能在四季度出现拐点。大家看这张图，上面是金融机构的贷款余额的增长。贷款余额增长已经开始大幅度下滑。再看底下，货币供应量和金融机构的各项贷款余额在今年出现了大幅上涨以后，我们预计在4季度出现拐点。原来计划明年新增贷款5万亿，上半年发放65%的情况下，明年年底贷款增速如果仍然保持15%，就会使得明年全年的贷款接近于过去十年的平均值。我们知道，中国的贷款增速长期以来保持在15%-16%的水平，很简单，贷款是为了整个国民经济运行、扩张、增长和需要，保持资金的周转。太多了，会出问题，太少了，会制约经济发展。基于总体的判断，我们认为4季度贷款增速会急剧的萎缩。当然，对银行业的积极性特征，正好是温和的。

为什么流动性的拐点会如此重要呢？请大家看上边这张图。因为，大家做股票的都知道，它和上证指数之间，有太大的相关性。下面是一个MSCI的指数。

当然，我们要指出的是中国企业的利润同步出现一定反弹。90%的利润集中在大型企业。另外，通胀的担忧，对市场造成什么样的压力呢？紫色的是广义货币供应量。蓝色的是生产价格变动情况。我大体同意宝良刚才说的，CPI指数很难达到这个水平，但是很有可能在四季度由负转正，但是不会达到通胀的情况。我们要提醒大家的是，猪肉的价格在CPI指数构成中起到了决定性的作用。猪肉的价格，在明年上半年很有可能出现再次大幅度上涨，使得CPI指数在明年上半年出现大幅度上扬。这就是保良刚才说的三个水平还是四个水平呢？我们还需要观察。这是中国的未来预期，通胀到底会给我们带来多大的压力呢？实际的通胀压力并不大。但是通胀的预期会造成资产价格上涨，而流动性的拐点出现，会使得资产价格上涨的速度和幅度大幅减缓。

再看看美国的情况，这是美国家庭抵押贷款债务和收入之比。这个指标在2003年出现大幅下样，2006年开始大幅度下跌。美国家庭的购买力水平没有出现大幅上升，因为借的钱还在那儿，因为虽然联邦政府说可以缓交，利息也不变，冻结贷款利率等，但是总体比没有发生大的变化，所以购买力没有因为反弹而得到大幅回升。这是一个事实。之所以说这个指标，是因为这个指标会决定美国的家庭购买力、消费能力，而消费占美国GDP的71%。如果说美国的消费起不来，美国的经济是不可能起来的。这是基本的常识，而美国的消费占到全球消费18.2%的水平。是什么因素决定着美国家庭债务之比和购买力呢？房屋是它的资产，信用卡是它的主要负债。房价最近大幅下挫，今年略有反弹，但是仍然处于负值水平，只是说好转一点，但并没有彻底改变。信用卡急剧萎缩，是因为银行紧缩了消费信贷的标准，使得通过信用卡借钱的难度提高。这里我要插一句的是，中国今年上半年，还贷的违约率上升了33%，总量达到了将近50亿人民币。有的人口袋里五、六张卡，循环借钱、还钱，不知道有没有银行的朋友在，从过去1985年银行铺天盖地发卡的局面要改变了，否则后患无穷，我们是全球发卡规模最大的国家，这种跑马全地的模式要改变了。

至于说汽车的销售，美国出现了25年来的最低点。中国，房屋和汽车销售是反弹的，尤其是汽车销售，今年上半年我们是全球第一。这很正常，因为人家平均一家有一、两辆车，三线城市自己家里还没有见国汽车，这是很正常的。主要是我们处于不同的发展阶段。

另外，短期的国库券利率保持在0的水平，反映出市场的总体水平仍然是悲观的。联邦基础利率是0.25的水平，这种水平会持续到2010年的四季度。经常有人说美联储会不会加息，因为有通胀的预期，现在看来，这种可能性非常小，很有可能会持续到明年，换句话说会继续增加流动性。继续维持全球宽松的货币政策。

我们之所以关注信用卡是因为信用卡的消费信贷占美国GDP的67%，消费占71%，所以信用卡和消费在很大程度上左右着美国经济复苏的进程。

从企业来看，有人说这次金融危机是实体经济危机，是这样吗？看看美国的情况。高科技产品存货也是上升的。美国消费占到全国的18.2%，德国6.1%，中国6.1%，日本8.1%。德国、日本都在萎缩，只有中国在正增长。中国会在今、明两年GDP会超过日本。

美国联邦赤字占GDP比重达到12.9%，这种水平会进一步制约融资能力、支出水平，我们预计还有一倍水平的扩张极限。希望达到一倍之前，能够走出危机。所以今年、明年会继续使用这个空间。美国长期国债收益率反映出对长期通胀的担忧。

全球经济还面临着高负债和人口结构老化的两个因素的打击。中国人口结构即将出现拐点，中国劳动力人口占的比例开始要下降了，我们预计在2020年中国总人口很可能突破16个亿，2030年中国总人口出现下降，而2040-2050年，中国60岁以上的人口会占到中国总人口的50%，甚至更高的水平，这样一种变化，会极大影响中国未来经济30-50年的增长，所以很多人说中国经济学家没做事，是因为你们没有听到。当时大家批判马寅初的时候，也说忽略了人口因素。现在大家更要关注这个问题，因为养老的压力，老年人增多，消费就会萎缩，金融结构都会发生深刻变化，这种变化，我们认为各方面的研究和关注都远远不够。这里给出的是发达国家的财政赤字和负债水平，发达国家债务负担上升，未来会采取高税收、高通胀的手段来应付。

中国面临的外需恶化程度比98年更高。中国现在的出口依存度远远大于98年的17%，现在达到33%，所以有人说我们可以率先复苏，和发达国家脱钩，可能吗？别忘了有33%的依存度，除非你把在国内的各项投资、消费，弥补33%的比例。这绝对不是一个简单的数字游戏，这是极其复杂、及其简单的结构性调整。所以我们认为没有看到这种可能性。率先脱钩的方法是不客观的、不现实的。

因此，我们看中国经济是不是到底了呢？中国经济从1979年到现在，30多年，发生了三次微调。第一次是1979-1981年，第二次是1985-1991年，第三次是1993-1995年，这次，到底了吗？客观地讲，很可能还没有见底。所以，轻易言底，本身就是不客观的。所以，为了避免它出现更深幅度的下调，更长时间的调整，所以我们采取一些短期的措施，但是更重要的是要从根源上寻找原因，从根本上刺激经济恢复到长期运行的通道上来。所以，仅仅是短期的政策刺激恐怕不可能见底往上走，这是不现实的。

当前与90年代初历史的形势极其相似，尤其是和日本当年的情况非常相似，这是我目前非常担心的情况。第一个，经济增长状况，90年代日本经济泡沫磨灭，新兴市场国家增长迅猛。现在，发达国家经济衰退，中、印出现正增长，与发达国家增长速度开始拉大。第二，利率。美国、日本大幅度降息。第三，美元汇率。美国宽松的货币政策使得美元再次面临长期贬值压力。第四，全球流动性，当时日本的宽松货币政策使得日本的交易兴起，为全球提供了流动性的支持。现在美联储以及其他发展中国家和发达国家都采取了宽松型的货币政策。第五个方面，资本流动。当初，资金从美国外流，流入到亚洲新兴市场。目前，资金流入印度、香港等新兴市场。

如果我们盲目扩大流动性，盲目扩大资产价格，对结构不采取果断措施，恐怕未来我们会面临更大的压力。

第三个方面，长期可持续增长取决于改革模式。

中国模式之变的三大障碍：

1、社会保障体系缺乏足够的财政支持；

中国人的三座大山，住房、医疗、保险。当然很教条，为什么不敢花钱？因为没有钱可花。

消费能力，受制于收入预期下降，收入分配不公。中国有一半以上人口收入不乐观，另外一部分人收入预期下降，支出预期在上升。

第二，消费的倾向，消费意愿问题，不敢花钱。我们有社会主义制度的优越性，有住房分配、医疗、养老保障。30年改革下来，什么都没有了，北欧都有、西欧也有，美国也有，这意味着我们的安全感在下降。社会保障什么？保障居民的一种安全感，在你失业的情况下、子女升学、老有所养、要住到大街的情况下，都能得到一种保障感，在很大程度上影响到居民投资的积极性，影响到消费的意愿，这个因素现在已经成为制约中国进一步发展和改革进一步推进的重要因素。这一点大家都很清楚。

第三，消费对象。产品质量、产品结构缺陷制约。去年三聚氢氨出来，出现了新的产品质量问题。

消费环境：管制因素制约。

不改革，这些问题怎么解决。

2、国内的资源和环境约束；

如果我们将外需转变为内需拉动，缺的是什么？资源。原油要进口、天然气要进口、粮食也要进口，所以资源和环境的约束已经成为中国转变这种模式的非常重要因素。

3、技术储备和技术创新能力以及相关人才严重不足。

有人说，我们关起门来不和别人玩了行不行？中国的原子能技术、航天航空技术都是别人的，我们弄了几千个工程院院士，就是没有一个有原创技术的院士，全是模拟、学习、复制，当然前面这个阶段是必要的，要转变这种模式，不可能一个民族、一个国家长期靠复制去生存、去发展。这个因素是现在必须加以解决的，发展自主创新，恐怕要落到实处。

具体政策刚才宝良讲了很多。我讲两点。第一，实体经济方面，既要促进传统产业升级，又要加快新兴产业培育，推动产业结构调整。我们在刺激经济的时候，要处理好危机的救助和模式转变的关系，要处理好政府和市场的关系。如果政府什么都替代了，最后市场的活力就萎缩了，政府花钱成习惯了，就又回到原来的状态了。这个关系是必须要加以重视的，最近有一些回潮。第二，金融方面，推进人民币国际化、区域化进程，加快人民币作为周边地区货物贸易中的计价、结算货币的使用，推动人民币计价证券市场的发展，从根本上消除对美元的依赖性。

所以，我们要从根本上减少外汇储备。采用人民币计价资产，主要是债券，促进人民币计价市场的形成。我们要已经推动决策部门、政府部门在做了。

未来政策趋向：

1、强化社会保障体系建设。

2、加强基础教育、职业技术教育的投入。

是为了培育更多的高级技术工人，大家不能想象过去30年中国制造是靠农民工进城做出来的产品，做鞋子、袜子还可以。如果今后搞技术升级，还能靠农民工做吗？技工分八级，有的比高级工程师的级别还高。我们要借鉴德国人的经验，把基础教育和职业技术教育结合起来，加大这个投入，使企业的培训、支出和研发方面的支出一视同仁，鼓励企业增加这个方面的投入。职业技术教育投入不是权宜之计，而是战略举措。前年年底，我提出来，也花了钱，第一，才花了50亿人民币，我当时提出的建议是200亿人民币。第二，规模太小，而且方式不对。这个方面要加大力度。

3、建立产业调整的援助政策体系，加强结构调整的支持。

要关停并转。要给他基本的生活保障，给他一个过渡时期，这是财政需要花钱的地方。

4、加大新兴产业的培育和支持。

新能源的培育和支持，在产业发展过程中，面临着传统产业的阻力，也面临着各项制度和政策的约束，如果有关部门不加强配套改革，有的地方政府还采取地方保护的做法，这个产业是培育不起来的。比如说电动汽车的问题，各地都补贴给自己的企业，自己的可能和别人差很远，好的做不起来，新的做不起来，坏的都保护下来了。这必须处理好市场和政府的关系，一定以市场主导来推动结构调整，推动新产业的培育。另外，前面宝良讲的加快要素价格调整，放松管制，刺激固定资产投资。事实上我要指出的是，中国的增长靠改革的话，可以再次释放。第二产业：石油和天然气开采业、石油加工、炼焦业、电力、燃起及水的生产和供应业；第三产业：铁路运输业、城市公共交通业、通讯、计算机服务业、水利、环境和公共设施管理业、卫生、社会保障和社会福利业、文化、教育和体育业。

放松管制，可以像房地产一样成为经济发展的推动力，成为未来十年中国经济增长推动力的来源。

扩大消费，很重要的因素是我们的增值税税率过高，过人所得税税率也处于世界前列，由于总体税负率过高，使得个人的收入来源受到限制，这一点也极大地制约了中国的企业和居民收入的增长。

我们看到财政收入大幅增长超过企业收入的增长。所以，我觉得这些都是未来要加以重点考虑的问题。我不想每个细节都讲到，大体上沿着这个思路，总结一下，现在我们在危机应对的关键时刻，取得了初步成效，但是我们面临着更长期、更深层次的挑战。这时候，加快结构调整、加快改革进程，是中国长期经济增长的关