国泰君安首席经济学家 李迅雷
演讲主题：中国经济：调整中的机会
李迅雷：非常荣幸能够在这个世界最高的楼上跟大家探讨中国经济的机会。根据主办方的主题“危机与重建：世界经济新秩序格局下的中国机会”，我也想主要来谈一下中国的机会。
首先第一方面，我还是想给大家交流一下，就是中国经济目前是处于一种怎样的格局。我们在金融危机发生之后，我们曾经探讨过很多，说中国经济到底是U型、V型，还是W型，最近在第一数据公布以后，大家觉得V型的观念比较多，但是股市一下跌以后，大家又改变了看法，我不知道到底是经济影响股市呢还是股市影响经济的。
当然我觉得可能U型和W型的可能性比较大，这个是我自己的观点，之所以认为这个经济复苏要很长的时间，我想还是要看大格局，现在全球的经济经过一轮上涨以后，它需要有一个时间的调整，这个里面从整体来讲，还是经济格局发生了变化，这和主题也是比较相似的。我想这次金融危机，首先表现为美国的次贷危机，但是本质的问题还是由于全球经济不平衡产生的，新兴市场的贸易顺差和发达国家的贸易逆差产生了这样一个问题。
很多时候，我们把这次危机和1929年的经济大萧条相比较，可能有一些相似之处，但是现在美国的萎缩只是相当于大萧条时候的50%，看上去好象并不是很严重，但是因为全球的经济在过去十几年中越来越趋向于一体化，使得美国的服务业更快的发展，而制造业已经发展到了中国等这样的新兴市场国家了，实际上对于美国的工业影响好象并不大，但是我们看贸易，发现它的降幅还是要大于大萧条时期，虽然这是在没有大规模的贸易保护情况下产生的，但是也反映出现在世界的这种不平衡，是在全球经济一体化下产生的。比如现在美国的制造业，我们看它的劳动生产力从2001年开始就持续的下滑，所以这个反映出制造业的劳动生产力水平在发达国家开始趋于下降，而在发展中国家是上升的。
这个全球经济的增长，和全球的贸易保持惊人的一致，由于全球经济一体化，推广全球贸易，使得全球的贸易迅速的增长，但是这个平衡一旦被打破，同样还是会出现问题的，所以我们认为在今后的若干年，世界经济增长平均的增速可能会低于4%，经济调整应该是长期的，而不是短期的。发达国家和发展中国家之间，无论是投资和储蓄方面，都已经发生了变化，我们从这张图（图）上可以看到，储蓄率方面，发展中国家净储蓄从2000年开始就变为正值，发达国家一直是负值的状态，但是最近情况发生逆转，现在发达国家的储蓄率也在上升了。在投资方面，最近几十年当中，资金是由发达国家流向发展中国家，那么经济危机发生以后，可能会改变资金的流向，会不会发生新兴国家资本的净流出，我们也在关注当中。
那么相比来看，现在欧洲的前景可能更差一些，但是并不意味着美国的经济就见底了，只是说可能由自由落体到一定的减速了，速度开始放慢，那么是否，可能投资者都有一个期盼，期盼明天就有一个更好的消息，在不久的将来就会发生一个好的变化，但是实际上总有一个过程，不能期待它的上涨的过程有六七年，而下降过程只要一两年就完成了。这张图上可以看到，在99年的时候我们曾经看到的全球金融危机对于全球经济影响的下滑，然后经济又反弹上来了，那么看这些指标的话，它也并不能准确的预测未来，影响因素很多。
但是作为分析师来讲，有一个天生的缺陷，我们爱看太多的数据，但是历史是一条长河，我们看的数据都是月度数据、季度数据、年度数据，影响当前变化最大的是月度数据，所以根据月度数据编制出来的景气指数也有一定的误导性，所以我们从前面几个图上都发现，都以为这个经济要不行了，但是最终的结果会发现什么都没有发生，从过去经济增长的七年当中，我们至少有三次经济学家呼喊“狼来了”，但事实证明“狼”还没有来，在03年宏观经济调控的时候，我们的专家就在讨论经济是软着陆还是硬着陆，但结果是没有着陆，在这次美国次贷危机发生的时候，很多专家也都认为对于中国的经济不大，但是事实上这个影响是很大的，这个的确是对我们是一个挑战，我们还是应该从一个长期的视角来看。
对于中国经济来讲的话，由于它纳入了全球经济一体化体系当中，充当了产业链的低端，势必会受到美国发达国家的这种去杠杆化影响，现在我们过剩的产能还在增加，现在我们第二产业所站的投资比例并没有明显下降，也许今年的比例会下降，四万亿的投资又有多少用在上面，是值得忧虑的。所以中国今后所面临的问题，还是一个产业过剩的问题，产能过剩现在去库存化，好象又加了一个点，好象中国经济就见底了，再过一段时间我们的经济又上来了。我觉得当你把经济按照每个月观察的时候，肯定是会有很多细小的波动，但是这个细小的波动就像历史长河当中每一个转弯，每一个曲折并不能够改变趋势，它只是在这个地方掀起一个小小的波浪。
我们也可以对于潜在的产能，把实际GDP的增速和潜在的GDP的增速也是做了一个比较，发现在08年以前的时间里，我们实际的GDP增速是超过潜在的GDP的增速的，最近一段时间在经济继续下降之后又出现反弹，但是这个反弹是不是又能够超过，我觉得还是比较困难的。
我们现在很多人又在担心通货膨胀，认为政府增大货币的供应量，包括美国在内都是在大量的发行货币，认为中国经济将来是不是会面临通货膨胀，我个人观点的，因为今后面临的还是一个通货紧缩的压力，货币的大量发行并不会引起通货膨胀，所以这可能也是属于少数派的观点，总体我还是坚持这个观点，中国从80年代开始经历了四次通货膨胀，前两次都是在短缺经济下的通货膨胀，所以通货膨胀的规模也是比较大，包括像1985年的一次、1993到95年的一次，之后它的通货膨胀都是和经济上升周期相关的，就是GDP在上涨的时候发生通货膨胀，那么还没有过一次在经济下调过程当中发生通货膨胀，主要是这样一个逻辑思维，就是发达国家的杠杆化，我们的去产能化就意味着我们的产能过剩，虽然大量的货币发行，但是货币的流动速度是在减慢的，当然在这种格局下，其实也是一种机会，我待会会再讲机会方面。
接下来我把中国经济的主要情况再说明一下，我们现在面临的主要问题还是就业的问题，这其实也是制造业产能过剩所导致的问题，主要还是表现为农民工的失业，我们计算了一下，目前的失业率在10%以上，官方的数据还是把城镇登记人口失业率，还是比较低的。我想失业问题比年初还要严重，但并不意味着失业问题就此缓解，可能最困难的时候还没有来到。
第二个问题，就是我们城乡收入差距过大的问题影响了消费，我们虽然说中国经济要把投资增长型变为消费驱动型，这个可能只是一个口号而已，在过去几年当中我们一直讲要通过消费拉动经济增长，但是实际上在过去十年当中我们城乡的差距，从原来的1：2提高到1：3.3，另外一个地区的收入差距，这个差距大概有1：10，美国是1：2，就是最穷的地方和最富的地方，在十七届三中全会当中也是提出了农民的纯收入到2020年要翻一番，听起来是比较令人鼓舞的，在过去的几年当中农民的增长是10%左右，算了一下翻两番的话，农民的纯收入的增长率是3.23%，这意味着今后农民的增长幅度是大幅度下降的。
出口方面受影响是无疑的，主要是平衡格局，中国在过去这么短的时间内就成为一个贸易大国，中国的贸易依存度已经提高了百分之六七十，这种经济的模式显然还是难易持续下去，今后在进出口方面，中国的增长幅度也会大幅度的下降，这也是对于中国经济增长的一个挑战。
作为房地产来讲，我们比较关心上海的房地产地产是否见底，这方面的话目前来讲，交易量确实是有所上升，总体是否见底，我们只是说今年第二季度我们对经济还是相对会乐观一点，这个也是方方面面的，包括汽车方面、房地产住宅销量都是相关的，我们的意见还是属于一个长期调整当中的反弹，这是上海的房地产和深圳、渤海湾地区、中西部地区的一个比较图（图），我们要评价中国经济是不是在短期内见底的话，房地产是一个影响比较大的一个因素。
接下来评价一下政策效果，主要是货币政策和财政政策。从货币政策来讲，我们第一季度投资，新增的贷款数量是4.59万亿，这个在历史上是比较罕见的，我们也可以看到在货币政策有这样一个特点，它在经济上升周期当中采取紧缩政策会比较的有效，而在经济下跌周期当中，它的政策效应会会差一些，好比一根绳子拉汽车，你拉车的时候有效果，但是用绳子推车的时候效果就不一定有了，当然这个比喻不一定恰当，但是我们在实际当中，贷款所占的比重是下降的，而自筹资金方面是在上升，这个也是一个结构的变化，就是货币不能像以往通过货币政策能够对经济进行有效的调控。
财政政策来讲，公共的投资方面效果也跟以前不一样的，比如我们可以看到98年亚洲金融危机政府也是同样采取了刺激政策，也是加强对基础设施的投资，那个时候我们很多的基础设施还是处于一个平行的状态，现在来讲是处于一个过剩状态。通过政府拉动需求，它的作用也是有限的，因为在GDP当中，民营企业所占的已经有50%，所以对于今年政府的财政支出，这个投资大部分是在基础设施，主要在教育、医疗、社回报障等方面可能比较低，而且在全球当中，我们在教育、医疗等方面的投资，是在一个比较低的水平上的，在09年政府在公共基础设施方面的投资是99%以上，这样的投资能不能产生效应，像98、99年的时候投资高速公路的时候，民营企业是积极的参加，因为是有盈利，但是现在政府的投资是没有人参与的，因为它已经变成不盈利了，但这并不意味着财政政策没有效果，从财政收支的角度，我们从政府的资产负债表角度来考察政府的财力。
其实我们的空间非常大的，我们在资产负债表这一块，我们的负债非常低，国债余额所占的GDP的比例只有20%左右，美国是70%，还有日本，我们可以看到它的资产负债这一栏负债很低，政府完全可以动用股东权益来增加社会福利方面的支持，如果能够做到这一点的话，我对经济是非常有信心的，再大的困难都是可以解决的，而中国经济真的是从一个投资推动型增长方式转变为消费拉动型的增长方式，所以我们不要看这个小财政，土地是国有的，国资委下面国有企业总资产这些都是国家的资产，“取之于民，用之于民”，我们现在可以采用一种富民的策略，来缩小城乡差距，加速城市化的过程。
对于投资机会方面，（图）这是我们对于今年四个季度的GDP的预测，我们认为第二季度经济增长应该是7%，第三季度是7.8%，第四季度是8.3%，整个全年是7.5%左右，但是后面第三季度和第四季度并不意味着经济增长的加速，也是表明经济增长的放慢，因为这两个数据都是同比的，如果算环比的话，我们第三、第四季度经济又会回落，所以我们整体而讲，GDP7.5%离我们的目标8%并不是很远，但是由于现在世界全球经济都是下降的，所以导致了它的比例可能有所下降。这是我们对于09年的各项指标的预测。
讲到机会的话，在经济下调当中的机会肯定要少了，投资机会也好，创业机会也好，但是作为投资者来讲，还是希望有机会的，作为国家来讲，也总希望能够有机会，总体觉得每一个经济的调整都是中国的机会，比如在97年亚洲金融危机的时候，当初全球对中国经济的评价，就是“一枝独秀”，这次次贷危机导致的结果导致全球对于中国的评价是什么呢，叫做“G
另外一个方面的机会，我想来自于一个经济体制改革的机会，是对我们价值理念一个重新审视的机会，是政府能不能来利用这次经济调整来重新审视，我们到底要追求怎样的目标，我们从1949年解放的时候大家追求共产主义的目标，共产主义大家都是省吃俭用，为了下一代的幸福生活，所以我们的经济增长是非常快的，后30年同样也是很快，9.8%的增长，但是产生的负面的效应，一个是中国成为世界工厂，世界污染最大的地方，我们的社会的矛盾也激化了，因此人们的幸福感和GDP还有一些反差，如果这样的话现在又在学习科学发展观，那么是不是在这方面有机会。我本人也是提出建议，就是加杠杆化，前提就是现在中国的杠杆化率是所有国家当中最低的，中国的存贷比也都在不断的下降。
这是第一个机会，由于全球经济的下滑，导致中国经济体制改革方面的机会，这个机会还有的，但是还现实还是有差距的，比如政府会不会采取这个措施，我们还是期待的，但是也在等待。
另外从投资上，同样也是有机会的。就股市来讲的话，由于信贷的快速上升，我们CPI还是负的，钱到哪里去了？我们曾经在中国讨论过这样一个话题，我们广义货币供应量的增长，减掉我们的GDP、CPI，得到的余额就是超额货币供应，这个在过去30年当中是5%，这个在发达国家是没有这样的情况的，他们都置疑中国的钱哪里去了，最近我们这个比例又在增长，由于CPI的钱是负的，那么这是不是资本市场的机会。虽然这两天股市在回调，但是可能又失去信心了，但是我觉得还是不要看太细了，我们看一个市场的变化还是要看长一些。
我们可以看一下这张图（图），我在做图的过程当中，发现M1减M2和我们股市的市盈率的取向是比较同步的，这就意味着如果说M1狭义货币的供应量如果能够上升的话，我们的股市可能会好，会比我们的估值水平会有所提高，四月份来看的话，M1从11%提升到17%，M2还是在20%左右，所以这个头还是翘的，所以我讲了一个这样机会，我们的货币供应量大幅度上升，政府可能会采取宽松的货币政策，这个在短期又拉动不了实体经济的投资，那么在虚拟经济可能会体现出来。虚拟经济这一块如果能够继续上升，我们的股票发行开闸，是不是又可以吸引实体经济的投资性，从而带动实体经济的繁荣，那么这样的话可能很多专家提出可能很危险，但是除了这条路径以外还有没有更好的路径，靠消费拉动的话，我们的贫富差距这么大，短期肯定不能见效的，投资是比较容易见效的一个过程。
温总理也讲，信心比黄金更重要，我又解读了一下，可能不一定正确，就是“虚拟经济比实体经济更重要”，我的发言完了，谢谢大家！
主持人：谢谢李先生，如果大家觉得不过瘾的话，可以准备一些问题，我们会有一个对话的环节回答大家的问题。接下来有请的是泰信基金管理有限公司总裁高清海先生，有请他给我们演讲！
本文来源：网易财经
责任编辑：
王晓易_NE0011
