圆桌对话：A、H股08年回顾和09年展望

主持人：大家刚才听到的是关于香港的牛熊证和投资的理念。下面对A、H股08年回顾和09年展望。有请中投证券研究所宏观经济分析师李云洁小姐、国泰君安证券（香港）研究部董事总经理蒋有衡先生。

李云洁、蒋有衡：大家下午好。

主持人：今天以轻松的互动方式跟两位嘉宾沟通、交流。大家对2008年经济走势有深刻的印象，李小姐您对2008年世界宏观经济用四个字描述，也介绍08年宏观经济的情况。

李云洁：世界经济可以用“水生火热”形容，08年上半年是乍寒还暖，下半年奥运会之后就是急转直下。

主持人：听了李小姐介绍08年整体宏观经济的描述，请蒋先生用四个字描述港股的情况。

蒋有衡：四个字不容易的，“金融海啸”，百年一遇的危机是由金融业引起的，如果特别一点的话，可以用“一落千丈”来形容。股市中国有企业股和恒生指数都下跌了很多，大概有50%左右。跌的最多的就是经济敏感性比较大的企业，例如航运股和金属股，熊市最守得住的就是电力股，公用股，但是中资电力股也下跌了40%多，煤电价格联动没有实行等这类政策还是带来一定的影响。

2008年中国政策风险也引起了下跌，例如煤电联动，说了不做，投资者失去信心，突然又说要控制价格，控制价格的话，都无法预料公司可以赚多少钱，如果政策政策放松的话，这些行业就会好一些。

主持人：说到A股和H股，有另外一个国家要提一下，就是美国。美国的总统奥巴马在本月上任，李小姐认为美国新总统的经济政策对中国的经济有怎样的影响？

李云洁：奥巴马竞选前，从党派和个人表现进行分析，目前全世界都在看他如何应对经济危机，从经济刺激政策的推出以及后面一系列的行动来看，奥巴马作为国家计划的执行人而言是很好的执行人，尽量不让大的金融机构破产而产生更大的危机。三大汽车企业面临新的资金链的问题，奥巴马也会加大力度解决。

美国经济的现状是，不可能支持跟金融业有关牵涉众多劳动力以及信贷紧张的情况下，再让汽车企业破产。

他竞选时的政策就是劫富济贫，他的退税计划是越穷的人受益更高，贫穷的人边际消费不断的下滑，这对美国经济复苏是有好处的，对于中国而言，奥巴马上台代表的是民主党，贸易保护和摩擦上升是不可避免的，美国经济要复苏，就要减少进口保证就业人数，这也是奥巴马竞选时的承诺，他上台后会看到逐渐走出衰退的美国，也是保守的政府。整体还是利大于弊。

主持人：美国的政策会有所改变，对于港股和中资股，例如中资的出口股是有利还是不利的？

蒋有衡：对于出口股来讲，大家是比较担心的。奥巴马的政策在可以预见的未来，对港股是没有实际的影响，香港1300多只股中只有很少的股票是直接出口到美国的，如果有影响也是间接影响。出口股中，奥巴马政策如何，不会成为主要的因素，虽然象李小姐说的，奥巴马会压中国人民币升值，也会在其他的方面产生摩擦，但是美国离不开中国，中国有很多的牌，大家是互相博弈救市，因此影响是间接的。

奥巴马对国内刺激经济的措施都是好的，对于全世界、欧洲和日本以及中国而言都是好的，对经济和股市都是利好的。

主持人：有一些分析师说，石油在2009年的价格大概在40美元左右，不知道李小姐对石油09年的价格有怎样的看法，您的估算是在哪个水平区间？

李云洁：预测石油价格是最难的，因为这是由市场决定的，我们做宏观分析来说应该预测，我认为是非常困难的，基本上是不准确的。08年上半年油价从90美元上升到140美元，这是因为美元贬值，金融危机集中在美国，因此美元弱势，真正原油需求衰退，大家有机会炒作美元，7月份美元开始升值，危机向全球扩散，需求不足，资金就做空，因此就油价就大幅下降。从去年的11月份后，美元止住了升势，信贷市场恢复明显，原油需求也提升，从9、10月份的恐慌定价到现在的不恐慌，都要看基本面。

现在是信贷市场逐渐稳定的时机，我认为一季度信贷危机会结束，二月份美国消费回暖，下半年经济将好装，三季度美国经济会走出负增长。

首先是信贷市场稳定，经济好转体现在美国房地产的销售数据上，实体经济又会出现2008年上半年，不好不坏，钱又非常的多。有可能在今年的某个时期出现一小段时间，美元和石油都很强势，经济没有复苏就会出现滞涨。

主持人：目前石油在市场上的表现，蒋先生您认为对于哪些股票要特别的留意？目前石油的市场表现中有哪些类别的股票会受益？

蒋有衡：相比前几年石油对股票的影响会小很多，因为石油到了140美元后下跌，在可见的未来，例如半年和一年而言，相对以前的波幅会比较小，因此影响力就会小一点，对于石油的判断，我认为今年一季度会见底，就算今年下半年会有明显的反弹，也不等于2010年全球经济又会下滑。不管怎样说，上半年会见底，经济会恢复，这种情况下油价会上升，我认为2009年油价会高于40美元。

现在可以关注石油股，下跌到一定的价位就购买，高处就抛售，还有就是石油开采设备股也可以适当购买。

主持人：不同的阶段都有机会，关键是要看宏观经济走势。对于投资者而言，我要谈一下汇率的问题，说到汇率的问题，就会体及到美元，很多的投资者会问，美元是否会转弱？美国利率政策在2009年有怎样的变化。

李云洁：美国利率是不会持续下跌的，基准利率最多是零，不可能是负的，2009年如果信贷好转，经济也出现好转的迹象，油价上涨的时候，美国会加息。

从2007年3月份美元汇率波动的驱动力，出现了4次转变。次贷危机发生情况美元就下跌，08年3月份贝尔斯通被收购后，美国的经济数据还是好的，欧洲的数据不好，当时美联储关心油价，因为担心通货膨胀，从7—9月，美元回调到比较正常的水平，例如1欧元兑1.45美元左右，9月份雷曼兄弟破产后，上涨的只有美元和日元，因为日元没有经济面的支撑，美元上涨了到1.23，有一定经济的支撑，主要是因为恐慌，因为美国的国债是最安全的，10月-12月的时候，信贷市场开始稳定和回暖，利差和风险指标都不断的下降，12月6日开始市场又看美国的基本面，这段时间又不恐慌，又看经济情况，美国的经济数据比较差，三大汽车公司要破产了，美元又开始下跌。最近又预测奥巴马上台后要刺激经济，因此又开始上涨，现在的情况是不恐慌，要看美国经济的基本面，我们的预测是如果市场又恐慌，美元又上涨，如果市场不恐慌，美元就会下跌，下半年美元的趋势是走强的。

主持人：人民币汇率的变化对于2009年港股的中资股有多少影响？

蒋有衡：没有直接的影响。说到人民币升值还是贬值，李小姐已经说了，要看对什么货币。人民币兑美元不会下跌，还会升一点，对于其他的外币而言，基本上保持稳定，大概浮动是在5%左右。

如果人民币上升的话，例如中石化有的业务是好的，有的业务是不好的。2009年只有三个行业的影响是超过5%的，航空股影响最大，航空股向前走的话，汇率因素并不是最主要的，2009年不值得投资航空股。

房地产行业对人民币的敏感度也是很大的，人民币升值不升值也不是主要的因素。人民币前两年是焦点之一，现在并不是焦点了。

主持人：实体经济，是否会进一步的恶化，2009年的实体经济将会如何发展？

李云洁：跟2008下半年相比实体经济会恶化，因为美国最差的是四季度，如果3—6个月传导到中国，应该是刚刚开始，欧洲恶化的程度要比美国更深刻，欧洲经济复苏要比美国晚一个季度，到4季度。中国的出口要在2009年底才可以复苏，今年上半年中国的经济数据将是非常难看的，现在的市场已经提前反应了。问题在于2010年，金融危机一定会结束的，而且全球各国政府救市力度是很大的，信贷危机在一季度是可以结束的，全球经济增长方式的转变，等于是发出的箭无法回头。发达国家的需求减少，导致我们的产能过剩，因此要消化，经济要恢复增长，就需要需求刺激。这中间有空档期，这不是短期内可以完成的，如果短期看经济数据，我还是比较担心2010年上半年的数据。

主持人：看来有点冷，按照目前经济的发展，2009年恒生指数应该在哪个区间水平是比较正常的？中资股指数的走势是如何的？

蒋有衡：经济不确定性是比较多的，既然往前看一、二年我认为还是熊市，原因很简单，如果是熊市就是上下波动，可以说是牛皮市，要不选择不做，如果要做的话，就要关注波幅的区间。

对比历史的数据、对大市狂跌时下跌到什么水准，多长时间会反弹等等方法判断，接下来的半年，恒指会在1.3万点—1.6万点左右。现在不是投资者的市场，现在是投机者市场，对于长线投资者和短线投资者而言都有很多机会的，包括刚才曾小姐提的牛熊证等等，如果说不会跌破或者是超过波幅的话，恒指在八、九千点是有支撑的，最好也不会超过二万点。

如果经济明显稳步的反弹，例如今年年终或者是明年下半年。中资股要看最近的三个月，应该在七千至九千点左右，不会跌破四、五千点。如果要升过一万点的话，机会也是比较少的，不会超过一万二千点，在一万一千五百点左右就差不多了。

主持人：香港股票市场是回稳还是见底？

蒋有衡：目前香港的股票市场就是波动势，大家可以猜测交易区间，或者是波幅的上点和下点在哪里。交易区间很多内容配合的话，就象前几天突然到了1.5万点左右，现在的交易区是在波幅的上方，如果经济没有专好，交易区间就会下来。

什么时候回稳就要看经济，经济指标是可以反应的。从股市的角度来说，也可以关注大家是否愿意购买股票，大家的恐惧心是降低了还是上升了，也可以看美国债的情况，缩小还是放大了，也可以看中国的债务是上升还是下降的，如果资金流动出来，就是流动到股市，大宗商品如果回暖也是牛气的指标。

主持人：要留意的内容还是比较多的，李小姐提到了全球各国的政府都是救经济，很多的时候都是采取投资拉动经济增长，包括中国在内。每个国家的措施是否可以简单的点评，这些措施对于GDP有怎样的帮助。

李云洁：先点评美国的经济，具体的数据还没有出来，美国要做的就是对中小企业退税，对于美国经济和世界经济是立竿见影的，2008年1月份布什政府搞过退税，美国人拿到前就消费了，经济数据也是很好看的。

其次，是基础建设，这是奥巴马经济竞选的时候就提到的，基础建设可以吸纳很多的就业，这跟中国的政策是相同的。

下一次美国经济腾飞的内容“新能源”，对新能源的投入是比较大的，短期的消费，中长期的基础建设，长远的，暂时看不到经济效益的“新能源”，都做到了。

中国政府的4万亿元是中长期的，对于消费者出口退税目前没有做，目前要做的是帮企业清库存，还有就是吸纳东南沿海的失业率，这是中期工作。

主持人：中国推出了不同的经济政策，对于港股和中资股而言什么时候可以惠及。

蒋有衡：中国政府4万亿元的救市措施以及全球各国政府的救市政策的话，港股和中资股都会创造新低。有哪些行业受惠的话，就要看中国4万亿投资于哪些行业，例如基础建设、医药行业，对于消费品而言，中国推广家电到农村，这些都是支持点。

主持人：每个国家都希望经济保持增长，对于投资者而言，我们希望保持赚钱，2009年怎样可以保持赚钱。

蒋有衡：我希望可以回答“是”，但是很难回答。中国政府希望保8%，至少也要保证7%，投资的时候尽量减少损失，或者是赚一点钱。个人理财方面千万不要借钱，也要慎重考虑斩仓，还要考虑清楚是短线投机还是长线投资，如果是短线投资止损位要坚决执行，见好就走。

如果是长线投资的话，要看公司可以在大熊市中不但可以生存，而且还是领袖企业，可以兼并其他的企业，如果要选择的话，就要选择这类公司。

如果投机的话，可以关注板块轮动，即使出现赔钱情况也不会赔钱太多，即使2009年底赔钱，但是你拿到好的公司，可以收利息，而且好的公司总是会上升的。

主持人：请李小姐预测2009年总体经济的发展。

李云洁：2009年上半年会达到7%，下半年会达到8.5%，问题是2010年是看不清楚，有不确定性。

主持人：不确定的因素有哪些？

李云洁：后劲乏力，今年4万亿今年是投资9000亿元，问题是中国经济整体感受到强烈的寒意，跟世界其他国家相比日子还是好的多，因为政策滞后的原因，巨大的投资会有无效的投资。中国目前也出现了产业转型，跟经济危机碰在一起，就要看政府如何做，还有4万亿投资于哪些方向，对经济本质的转变是否有改变，不能是有病乱投医。2009年会好的，问题是不知道后势如何。

主持人：经济走势就影响到企业的盈利，两者关系是密切的。很多的上市公司在2009年的盈利预测都不乐观，港股的中资板块在盈利下降的情况下哪些是值得投资和留意的。

蒋有衡：需要一个板块一个板块的看，有的板块，例如石化、石油在2009年会有很大的升幅，这是建立在2008年大跌的基础上。下跌板块中值得关注的就是银行和房地产，从银行和地产来说，中间都有中国大的和好的企业，例如有坏消息，或者是冲击股市的消息，如果大家看到低点，可以购买其中好的股票。今年既然是波动市，也可以博熊市反弹，在这种情况下，大的银行和地产都是值得关注的。

金属和贵金属，贵金属就是黄金，只要下跌就值得购买的，黄金在750美元/盎司—950美元/盎司间值得投资的，如果2009年中后期市场上升，大家就会担心通货膨胀，黄金又会上升，我认为半年后美元会下跌，甚至时间越长，美元越会下跌，因此黄金和石油都可以买卖的。航空股要小心，我的观点认为航空是比较难以赚钱的。

主持人：李小姐作为宏观经济研究的专家，是否可以跟大家分享，自己个人的投资策略和心得。

李云洁：2008年3月份接到一个客户的电话，说在2007年看到我写的美国次贷的信息，他认为美国出现这么大的问题，中国好不了，所以在5000点就清仓了，我人家里人在4000点就走调了，大的趋势可以提供很多数据，但是有很多的信息没有注意到，例如什么时候可以收手，中间的波动是无法判断的，牛市要保证收益，熊市保证不要亏钱，就要由自己判断。

主持人：你个人的理财和投资中是否有自己的想法。

李云洁：现在是很明确的，只看三四个月的指标，例如美国银行拆借利差和国债以及美国公司债，日均发行量什么时候可以达到2100亿元回稳，公司利差什么时候可以回到6.2%左右，相当于信贷市场回到2008年6月份左右，美国银行业拆借达到1，就说明金融危机平稳了。

主持人：蒋先生对中资股的认识比较深刻，您个人投资方面有怎样的心得和投资策略。

蒋有衡：1997、1998年金融危机时，当时购买了很多的股，而且上升了几倍，结果没有及时的卖掉，结果见财化水，所谓价值投资要根据自己的情况活学活用，并不是购买了股票长期的持有，这不是价值投资。现在有很多情况是前所未有的，例如金融海啸，所以要做好个人的分析，有多少钱可以投资到股市，之后才分长线和短线，因此资产的分配是最重要的，如果做对的话，不会亏太多的钱。

主持人：金融危机前后，您个人投资的理念是否会因为金融危机而改变？

蒋有衡：如果在一年前问我，我会说“NO”，即使没有见过，也在书上知道，我是做策略员的，主要是看股市和具体的股票是否可以赚钱或者是亏钱的，百年一遇的金融海啸打破了以前很多的观念。百年一见的金融海啸可以使以前读过的书都扔弃，以前是真理的都不复存在了。最好的股票在去年10月份都守不住了，可以下跌90%，发生了这样的事情后我们要重新的思考，现在的世界已经改变了，现在也可以说是共产主义救资本主义。

主持人：金融海啸给大家上了生动的一课，最后我们用热烈的掌声感谢两位嘉宾。