小商品城：20亿拍得土地开发住宅商铺

点击下载PDF全文

公告主要内容。公司5月15日公告称，2008年5月13日，公司控股子公司义乌中国 小商品城(行情 股吧)房地产开发有限公司以公开竞标方式，取得了位于义乌市稠城街道荷叶塘住宅区地块的国有建设用地使用权，该地块占地面积137116.64平方米，土地用途为部分住宅用地，部分商业用地，土地使用年限住宅用地七十年，商业用地四十年，土地出让金总价为20.80亿元人民币，至公告日已交纳保证金1亿元，剩余款项将于2008年7月12日前全部缴清。

简评。13.71万平米的土地，用20.80亿拍得，土地价格是1.517万/平米，而根据我们的跟踪了解，计划开发的住宅和商铺总建筑面积可能为40万平米左右（容积率为3倍左右）。

一般而言，商铺的利润率会高于住宅，公司历史上一般是先卖住宅，后卖商铺，为了预测的方便，我们用了统一均价的预测数据：预计此地块在2010年之后开始分阶段销售后均价在9500元/平米（均价假设参考了义乌市一些楼盘的价格），楼面成本价为5000元/平米，开发成本约为2500元/平米，税费约为950元/平米，以25%的所得税率测算，每平米的净利润为788元/平米，整个40万平米的楼盘可望贡献净利润3.15亿元。我们的此项预测对未来楼盘价格的预测相对保守，因此对净利润和净利润率（8.29%）的预测也相对保守。

我们预计，2010年公司投资此地块可确认的销售收入为30%左右，2011年确认50%，2012年确认20%，2010-12年可确认的净利润分别为9450万元、15750万元和6300万元，考虑增发后的总股本（16997万）摊薄，2011-12年该项目可增厚EPS约为0.556元、0.927元和0.371元。

我们之前对公司做业绩预测和估值的时候，一般出于保守的原则，我们假设公司旗下的地产公司在完成目前项目之后就没有新的收入确认了，但实际上这家公司持续拿地和开发经营的能力还是相对较强的。

业绩预测调整。在4月28日我们撰写的《小商品城一季报点评》中，我们根据国际商贸城三期可能调高价格的预期，调高了对公司2008-09年的业绩预期分别至3.079元和3.791元。而根据公司此次公告，我们认为这个项目对公司2010-12年的EPS可能带来一定的增厚作用，因此调高2010-11年的业绩预期分别至4.397元和5.454元（之前分别为3.841元和4.527元）。我们目前对公司2008-11年四年EPS的预测分别为3.079元、3.791元、4.397元和5.454元。

值得再次提醒的是，公司在一季报中预告了上半年的净利润将同比增长90%以上。主要原因有两点：（1）二季度将确认较多房地产销售收入较多，而2007年上半年未确认地产收入；（2）2008年起员工工资按实列支，之前按工效挂钩计提，因此2008年上半年同比工资费用减幅较大。因为之前年份预计提工资累计已经达到1个多亿，公司未来释放业绩的潜力较大。而我们的预测尚未考虑这一因素。我们还预计，公司在2008年中报或者年报在取得较好业绩的前提下，有大比例送转的可能性。

估值和投资建议。我们在此份报告中根据调整后的业绩预测调整了公司的估值水平。根据2008年以来我们先后撰写的小商品城调研报告（20080128）、小商品城定向增发及资产注入议案点评（20080306）、小商品城DCF估值更新（20080316）以及小商品城年报和一季报点评（200804），我们一直使用NOI、PE和DCF三种方法对公司定向增发完成后的价值进行综合评估，而之前这三种方法的估值结果，分别为：130-172元、114-152元（给予2008年EPS以30-40倍PE）、134-191元。由于公司此次拍得的土地如何开发，开发后对收益的影响尚有较大不确定性，而且市场目前对地产业务给予相对悲观的预期和估值，因此我们此次的估值未考虑这块业务的影响。 (本文来源：海通证券 )