蓝星新材：一季度业绩低于市场预期

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一季度业绩低于市场预期

蓝星新材2008年一季度实现主营业务收入21.83亿元，同比增长44.7%；主营业务利润2.39亿元，同比增长26.7%；净利润5400万元，每股盈利0.13元，同比增长25.5%，低于市场预期。

公司业绩基本符合我们预期，公司业绩低于市场预期的主要原因是：1）江西雪灾导致有机硅厂停工2周，导致成本上升和产量损失。2）江西厂内部管理的一些问题导致了一些损失。（3）江西有机硅厂3万吨单体装置由于氯平衡需要改造，一季度基本没有产量，4月份已经恢复。管理费用上升幅度较大。公司综合毛利率11.4%，同比下降了1.5个百分点，环比下降了3.4个百分点。

公司由于大量项目在建，资产总负债率进一步上升至66％。

1季度实现经营现金流1.07亿元。

行业趋势分析

有机硅价格保持平稳，蓝星天津项目将提升下游技术水平。

在今年一季度由于成本上升，需求较强以及山东东岳和宏达装置仍然开工不稳，价格出现明显回升后目前基本保持了平稳，目前DMC价格在23000～24000元/吨左右。我们判断未来原材料金属硅价格仍将上涨，蓝星新材和新安拥有金属硅生产企业，合成技术也拥有一定优势，有机硅单体价格下跌空间不大，但这两年国内单体企业产能大量释放，部分企业技术进步迅速，未来价格难以大幅上升，未来竞争力在下游。

公司和罗地亚合资的天津20万吨有机硅单体和下游一体化装置将在2009年下半年建成，将大幅提升国内企业有机硅下游的技术水平。

双酚A毛利短期难以恢复，环氧树脂毛利回升。全球双酚A价格依然低迷，目前在16800元/吨左右，我们认为在国内聚碳酸酯（PC）突破以前，价格难以大幅上涨。环氧树脂由于双酚A和环氧氯丙烷的价格下降，毛利同比明显回升。中国环氧需求增长迅速，今年1季度环氧氯丙烷和双酚进口量同比均增长15％左右。

公司在南通在建的9万吨双酚A将在08年7月左右投产，由于新装置单套规模远大于现有装置，同时采用国际比较先进的技术，预计成本将比目前无锡的装置成本有所降低。

公司在南通建设的5万吨电子级环氧树脂预计将在2008年中期建成。

苯酚丙酮毛利小幅回落，仍保持较好状况。苯酚丙酮国内基本供需平衡，我们预计未来产品价格将随原料苯和丙烯价格波动，苯酚价格有所回落，丙酮价格受反倾销影响继续有所上涨，我们预计明年苯酚丙酮毛利率仍将维持较好水平。目前苯酚价格13800元/吨，丙酮价格在9100元/吨左右。

氯丁橡胶维持较好景气度。山西合成橡胶厂氯丁胶装置（国内唯一一套电石法技术）现三线生产粘接型，一线生产通用型，目前各个牌号出厂报价维持在32000元/吨，电石法成本具有优势，技术壁垒较高，国内和出口需求旺盛，货源供应非常紧张，我们认为景气度将继续维持。毛利率维持30%以上。

公司新建的3万吨氯丁橡胶预计在2008年10月份左右投产，将是未来一个盈利增长点。

PPE和PBT工程塑料毛利率提升。公司PPE市场逐渐打开，开工率上升，毛利有所上升。而PBT树脂由于原料BDO和PTA价格低迷，毛利有明显改善，开工率提升。

公司在南通新建的6万吨PBT树脂将于上半年建成投产。

天津化工区将是蓝星集团未来重要的发展基地。公司和蓝星集团合资建设的20万吨/年有机硅及下游项目在天津开发区建设，预计将于09年底建成。

公司目前的生产基地多而分散，给管理上带来一点的困难。

蓝星集团未来发展重点是在天津临港工业区投资建设大型化工生产基地，整体的管理水平和配套水平有望提升。

下调2008年盈利预测11％，维持“推荐”评级

由于一季度雪灾和江西有机硅厂内部管理问题，一季度业绩低于预期，我们预计二季度逐渐稳定，我们将公司2008年有机硅毛利率假设从20％下调至18.5%，下调2008年每股盈利11.1%至1.30元，2009年每股盈利预测维持1.91元。

我们认为蓝星新材具有完整的化工新材料产业链，在有机硅、环氧树脂和工程塑料领域具有核心竞争力，如果内部管理和激励问题能够克服，长期增长潜力仍然很大，未来三年有望实现30％以上的复合增长率，维持“推荐”评级。 (本文来源：中金公司 )