悦达投资：京沪高速投资收益贡献主要利润

公司经营多元化：公司主业是拖拉机制造、纺织面料织造以及经营高速公路，同时持有东风悦达起亚汽车25%股权、持有江苏京沪高速21%股权、持有盐城国际时装25%股权。江苏京沪高速公路的投资收益构成公司主要利润来源。

10万辆产能尚处规划阶段，拖拉机业务盈利平淡。公司是国内第三大拖拉机厂商，具有轮式拖拉机产能2.8万辆，根据目前实施进度，我们预计07～09年拖拉机产销量分别为2.7万辆、3.1万辆和4万辆。未来新增产能主要生产40～60中大马力产品，综合毛利率将由13%提高到15%。由于三项费用吃掉大部分毛利，我们预计07～09年拖拉机业务贡献毛利1.06亿元、1.4亿元和1.92亿元，实现净利302万元、558万元和1280万元，净利润率约为0.4%～1%之间。

纺织业务07年起实现盈利。纺织园棉纱产品品质和规模均居国内领先水平,目前拥有15万锭产能，第四期5万锭于08年11月达产，09年将达到23.5万锭产能，规模居国内前列。我们预计07～09年纺织业务实现收入4亿元、6.1亿元和8.13亿元，毛利率维持在16%左右，实现净利润约500万元、1100万元和1700万元。

对江苏京沪高速的投资收益构成公司净利润的主要来源。我们预计江苏京沪高速未来三年盈利能力保持10%年增速，07～09年实现净利润分别为9.5亿元、10.9亿元和12.5亿元，公司确认投资收益2亿元、2.29亿元和2.64亿元，构成公司主要利润来源。

产能增长推动悦达起亚投资收益增长。东风悦达起亚目前已有28万辆产能，但国内乘用车市场竞争日益激烈，我们预计07～09年销量约为12万辆、18万辆和22万辆。由于国产化率较低且进程缓慢，公司06年的净利润率只有0.51％，我们预计07～09年东风悦达起亚实现净利润0.7亿元、1.5亿元和2.25亿元，公司确认投资收益1800万元、3800万元和5600万元，净利润率提高到1%左右。

给予“中性”评级。公司三项费用一直高居不下，我们目前尚未看到改善迹象。我们预计07～09年三项费用合计将分别达到5.23亿元、6.27亿元和7.52亿元，将吞噬主业的大部分毛利，公司的利润来源仍主要依靠江苏京沪高速的投资收益。我们预计07～09年公司实现EPS0.13元、0.18元和0.233元，目前股价为7.47元，对应08年41倍PE，我们给予“中性”评级。但由于公司投资多个行业，也不排除因行业热点轮动而带来交易性投资机会。

(本文来源：申银万国 )