上海证券：关口位超跌机会显现 两大板块最稳健

一、疑虑重重，市场放弃反弹奢望

11月22日，上证综合指数跌破5000点整数关口，沪深综合指数跌幅均超过4%，市场呈现普跌的格局，在权重股持续回落的同时，近期超跌反弹的中小板指数也下跌3.94%。伴随市场的破位下跌，市场成交量持续萎缩，在经过八个交易日的横盘整理后市场终未能企稳，而是在中国石油等权重股的带领下破位下行。

本周一计入指数的中国石油昨天再创新低，中国石油的二级市场定价成为A股市场不稳定因素，在前期的策略报告中我们认为中国石油的最终定位是A股市场短期的风向标，中国石油股价的持续回落对目前存在A股市场的估值风险是一个挤压过程，短期阵痛不可避免。由此从市场表现来看，中国石油股价的持续下跌使得投资者对指数的企稳逐渐失去信心和耐心。

从风格指数的表现特征看，周四绩优股指数、高价股指数以及高市盈率指数都处于相对跌幅前列，尽管各类风格指数的表现略有差异，但差异不大，前期行之有效的风格投资策略短期正在失去效率，一方面显示市场整体信心的低迷，市场缺乏可以投资的机会，另一方面也表明市场在展开各类股票轮番估值调整和整体估值重心下移。所以，风格指数的表现是A股估值螺旋调整的特征，即整体和局部的交替过程，近期市场再度处于整体估值调整的阶段。

从行业指数的表现看，有色金属、交通运输、房地产、公用事业等行业指数跌幅位居前列，随着国际商品期货价格的大幅回落，有色金属板块成为集中抛售的对象。美国经济增速放缓预期，以及对美国消费回落带来的需求降温成为商品期货市场回冷的因素之一，此外担忧全球经济增长乏力的国际游资撤离也是商品期货市场泡沫消退的另一个重要因素，由于导致有色金属行业指数下跌的背景因素短期不会出现逆转。交通运输行业的调整显然受到国际石油价格面临100美元新高的成本担忧，尽管相关上市公司会获得各类补贴等扶持，但史无前例的100美元/桶石油价格仍是投资者忌讳的投资风险，因此尽管人民币升值能够消化航空类上市公司的财务成本压力，但营运成本的上升压力也不容忽视，而且在一个弱势市场中利空因素具有放大效应。

二、市场疑虑无法消除，指数短期快速赶底

外围市场的高相关性

11月22日，上证综合指数跌破5000点整数关口，沪深综合指数跌幅均超过4%，市场呈现普跌的格局，在权重股持续回落的同时，近期超跌反弹的中小板指数也下跌3.94%。伴随市场的破位下跌，市场成交量持续萎缩，在经过八个交易日的横盘整理后市场终未能企稳，而是在中国石油等权重股的带领下破位下行。

本周一计入指数的中国石油昨天再创新低，中国石油的二级市场定价成为A股市场不稳定因素，在前期的策略报告中我们认为中国石油的最终定位是A股市场短期的风向标，中国石油股价的持续回落对目前存在A股市场的估值风险是一个挤压过程，短期阵痛不可避免。由此从市场表现来看，中国石油股价的持续下跌使得投资者对指数的企稳逐渐失去信心和耐心。

从风格指数的表现特征看，周四绩优股指数、高价股指数以及高市盈率指数都处于相对跌幅前列，尽管各类风格指数的表现略有差异，但差异不大，前期行之有效的风格投资策略短期正在失去效率，一方面显示市场整体信心的低迷，市场缺乏可以投资的机会，另一方面也表明市场在展开各类股票轮番估值调整和整体估值重心下移。所以，风格指数的表现是A股估值螺旋调整的特征，即整体和局部的交替过程，近期市场再度处于整体估值调整的阶段。

从行业指数的表现看，有色金属、交通运输、房地产、公用事业等行业指数跌幅位居前列，随着国际商品期货价格的大幅回落，有色金属板块成为集中抛售的对象。美国经济增速放缓预期，以及对美国消费回落带来的需求降温成为商品期货市场回冷的因素之一，此外担忧全球经济增长乏力的国际游资撤离也是商品期货市场泡沫消退的另一个重要因素，由于导致有色金属行业指数下跌的背景因素短期不会出现逆转。交通运输行业的调整显然受到国际石油价格面临100美元新高的成本担忧，尽管相关上市公司会获得各类补贴等扶持，但史无前例的100美元/桶石油价格仍是投资者忌讳的投资风险，因此尽管人民币升值能够消化航空类上市公司的财务成本压力，但营运成本的上升压力也不容忽视，而且在一个弱势市场中利空因素具有放大效应。

政策疑虑无法消除

近期管理层对A股市场的表态一方面是稳定市场走势和信心，但我们也看到管理层希望看到的是一个健康、能有风险担当的市场，尽管没有直接的调控政策但显然管理层对金融风险和资产泡沫的监控力度没有改变。

此外，持续走高的物价使得年末通胀压力有增无减，迟迟没有加息使得投资者对宏观调控短期失去判断力，但担忧却没有改变，这就使得目前困扰市场的疑虑情绪出现扩散，并导致投资心态的不稳定。

上市公司业绩增长放缓担忧

今年下半年是加息、调税等综合调控政策出台密集期，此外原材料价格的上涨等通胀因素也在下半年日益显著，对上市公司的影响将在明年上半年集中体现，由此上市公司的财务成本、经营成本会有明显提高，同比业绩增长动力有放缓之忧。再者，新会计准则后明年上市公司投资收益会有一定缩水。在业绩增长原动力不足的预期下，股票估值难有新的动力。

三、螺旋估值调整，关注超跌机会

临近年末，石油等能源价格的上涨，以及粮食价格的再度回升，使得短期通胀预期日益强烈，但加息政策的迟迟不发，11月份投资策略报告中我们提请关注调控政策对实体经济和虚拟经济的错时影响可能存在的风险并非空穴来风，因此加息政策的不明朗一方面使得不确定因素一直困扰投资情绪，另一方面也使得投资者对未来经济增长的强劲动力和上市公司业绩增长预期产生动摇。我们认为这一因素在短期难以消除，并将对市场产生持续的负面影响，使得市场投资心态趋于谨慎。

然而，美元回落后人民币升值，以及国内消费回升带来的新增长动力也同样值得期待，成为整体和局部估值优势。

因此，在不稳定情绪引起的市场波动以及估值回落对A股而言是酝酿新的机会。尽管这种机会的形成过程需要一定的代价，但经济的正增长对股市投资的支持力度依然存在，而且从上市公司的业绩增长逻辑分析，随着制度性溢价的逐步实现，整体性溢价动力正逐步减弱，而结构性估值优势会在回落过程中得以体现。

投资建议

我们认为汹涌退潮中会有真金的显露，在调整过程中新的投资机会也将会显露，在上证综合指数接近4800点半年线位置以及5000点关口，我们关注超跌带来的投资机会。由于2008年的税率政策即将调整，此外近期宏观数据显示的消费需求上升使得部分行业的估值优势有所升温，受益于消费增长的商业零售行业，以及税率优惠的金融股值得关注和跟踪。 (本文来源：上海证券报 )