中国联通：实际经营净利润增长41.4%

    事件：中国联通(行情论坛)公布2007年上半年度报告，上半年实现主营业务收入496亿元，同比增长4.5%；净利润13亿元，同比下降21.2%；每股收益0.061元。需要注意的是，剔除与实际经营完全不相关的转债公允价值未实现损失后，中国联通的实际经营净利润为23.2亿元，同比增长41.4%，每股收益0.11元。上半年三项费用率为22.7%，较上年下降4.5个百分点。

　　点评：总体来看，中国联通上半年经营情况良好，利润增长强劲，业绩略好于我们原先偏谨慎的盈利预测。剔除转债损失后的净利润才真实反映了公司上半年的经营情况，中国联通的实际经营净利润为23.2亿元，同比增长41.4%，每股收益0.11元。净利润增长的动力逐步由“成本控制”转向“收入提升+成本控制”，为未来盈利的持续增长打开空间。ARPU、MOU值出现可喜变化，迎来向上拐点。上半年经营情况印证了我们6月深度报告中的判断：“未来两年中，联通自身经营依旧处于上行通道，目前ARPU下降只是短暂的阵痛，预计下半年会迎来拐点。未来盈利增长的动力将逐步从费用控制转向收入提升。”未来两年业绩将超出我们前期的谨慎预测，重申通信行业A股中最看好中国联通，维持“买入”投资评级。

　　剔除转债的公允价值损失，实际经营净利润增长41.4%。上半年实现净利润13亿元，同比下降了21.2%。其中向SKT发行的10亿美元可转换债券公允价值变动，产生了16.4亿元的损失。此项损失只是财务会计制度上的处理，并不支出现金流，并且与公司的实际经营不相关。因此，剔除此项损失后的净利润才真实反映了公司上半年的经营情况。剔除转债公允价值未实现损失后，中国联通的实际经营净利润为23.2亿元，同比增长41.4%，每股收益0.11元。净利润增长强劲，略好于我们原先偏谨慎的盈利预测。

　　净利润增长的动力逐步由“成本控制”转向“收入提升+成本控制”。上半年实现主营业务收入496亿元，同比增长4.5%。

　　三项费用为112.5亿元，同比下降12.7%，三项费率同比下降4.5个百分点。收入的提升，三项费用的下降，特别是销售费用与财务费用的下降是促使盈利大幅增长的最主要原因。始于2006年的成本控制促进盈利增长的情况已经逐渐转变为通过“收入提升+成本控制”促进盈利增长。我们判断这一情况有望在未来得以延续，随着收入提升幅度的逐步加大将为中国联通未来盈利的持续增长打开空间。发送101移动用户到62555888,联通用户到72555888免费订阅短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

　　ARPU、MOU值出现可喜变化，迎来向上拐点，印证了我们6月深度报告中的判断。上半年ARPU值G网为47.3元、C网为59.6元，出现了环比上升。上半年MOU值G网为247.8分钟、C网为265.1分钟，同样出现了环比上升。虽然今年移动通信单位资费不断下调，但随着MOU值的上升，增值业务收入占比的提升，ARPU并没有再次出现大幅度下滑的局面。这为中国联通通过收入提升带动盈利持续增长创造了良好的开端。

　　上半年经营情况印证了我们6月深度报告中的判断。我们6月11日发出《中国联通深度调研报告（买入，调高），“未来三重催化剂促使价值回升至合理水平”》中，对于中国联通的经营情况有以下判断：未来两年中，联通自身经营依旧处于上行通道，目前ARPU下降只是短暂的阵痛，预计下半年会迎来拐点。未来盈利增长的动力将逐步从费用控制转向收入提升。我们当时推荐中国联通主要基于以下三个理由：

　　中国联通2007—2008年自身经营仍处于上升通道。预测净利润复合增长20%左右（目前来看，实际业绩将要出我们当时偏谨慎的预测）。

　　中国联通的价值被大幅低估。处于“很便宜”的阶段：收入、用户与中移动仅相差2倍和3倍，市值相差10倍。

　　中国移动回归A股、行业重组、3G发牌将成为联通股价上涨的催化剂。

    未来两年业绩将超出我们前期的谨慎预测，重申通信行业A股中最看好中国联通，维持“买入”投资评级。目前通信行业A股中，我们依旧最看好中国联通未来的股价表现，理由主要有三条。

　　即使仅从盈利的角度，目前股价仅初步反应中国联通的企业价值。2007、2008年自身经营依旧处于上行通道，预计净利润复合增长将超出我们前期偏谨慎的20%的盈利预测。目前2008年动态市盈率不到30倍。受益于移动通信行业，未来有望继续保持持续增长。原先市场对于资费下调的解读过于负面。

　　仅从盈利的角度衡量联通的价值，是其市值被长期大幅低估的最主要原因，目前整体企业价值依旧处于低估状态。

　　目前中国联通的收入、用户与中国移动仅相差2倍和3倍，市值却相差10倍，PB的差距也在两倍以上。

　　未来存在三重股价催化剂：中移动回归、电信重组、3G发牌，并且我们相信重组对中国联通而言将是实质利好。

　　虽然我们并不预测重组将以何种方式进行，但我们相信无论电信行业重组以何种方式进行，中国联通作为弱势运营商将从中受益，否则将与行业格局优化的初衷相违背。

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